华熙生物(688363)公司研究：长期看好公司三大业务成长空间

上游原料业务保持稳定增长势头，终端布局的医疗器械和化妆品高速成长。业绩快报显示，公司实现营业收入18.78 亿元（YOY+48.66%），归母净利润5.85 亿元（YOY+38.09%）；毛利率和整体费用率水平基本保持稳定，受贸易战对原料出口和化妆品业务提升销售费用等综合影响，净利率31.17%，同比下降2.39pcts。

    原料下游需求稳定。疫情之下，原料业务生产所在地不属于重疫区，复工较早（二月中旬已基本复工），加之原料业务面向整体需求相对稳定的国际市场（下游客户1000+），订单较稳定。2019 年下半年启动二厂150 吨产能后，总产能350 吨，足够支持目前以销定产的原料需求。玻尿酸可划分为200 多种规格，单价每公斤1000 元-30 万元不等，华熙在高端玻尿酸原料领域拥有较高技术壁垒以保护定价权和毛利率。公司在玻尿酸应用场景拓展方面积极创研（护发、食品、计生等领域），为原料业务长期发展筑深根基。

    医美药械受疫情影响较大，黏性消费后续或可弥补。面向医院的骨科和眼科产品疫情下正常销售；医美药械一月份出货已完成，医美行业受疫情影响暂未复工，二月份终端消费全面萧条。考虑到医美注射是一种每隔6-8 个月需再次注射的黏性消费，疫情结束后，可在一定程度上弥补Q1 损失。长期对医美消费渗透率提升的观点维持不变，预期后续取得肉毒素牌照后拓展产品线并与玻尿酸针剂产品达到渠道协同效果。

    预计化妆品将上升为公司2020 年第一大业务。分品牌来看，主品牌润百颜估计实现3 亿元左右销售额，增速30%+；2019 年公司新培育出米蓓尔（经销模式为主）和肌活（直营模式为主）两个过亿品牌。公司化妆品业务60%以上通过线上销售，其余为经销商分销，较轻的渠道一定程度缓解了疫情影响，淘数据显示主品牌润百颜2020 年初至今GMV 增速依然超过35%。各子品牌小组均配置电商人才，营销方面注重突出功效的内容营销和口碑传播，积极尝试KOL 带货等形式。资源上将对主品牌润百颜有所倾斜，做大品牌粉丝基数；第二梯队品牌现阶段任务为寻找核心产品并拓展产品线。

    盈利预测与投资建议。疫情短期较大影响医美药械，长期看好原料业务稳定增长、医美消费渗透率提升和化妆品业务在数千亿大市场中的成长空间。根据快报2019 年实际财务指标， 结合疫情影响， 预测2019-2021 年收入18.78/26.45/36.57 亿元、归属净利润5.85/7.65/9.99 亿元、对应EPS1.22/1.59/2.08 元，公司现价87.90 元，对应2019/2020/2021 年PE 为72/55/42 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：疫情持续影响医美消费和物流运输；化妆品营销ROI 低于预期。