银轮股份(002126)：新能源车热管理具备竞争优势 盈利贡献有望逐步提升

核心观点

    新能源汽车热管理系统市场空间及竞争格局。新能源热管理系统单车价值量高于传统车。根据新能源车风冷、液冷及混动车比重，总销量及其单车价值，预计 2022 年国内热管理系统市场空间为131 亿元，全球新能源乘用车热管理系统的市场空间261 亿元，未来市场空间较大。在全球汽车热管理竞争格局中，国际巨头零部件公司占据主要市场份额。国内热管理领域，除公司外，其他供应商主要包括三花智控、华域汽车、中鼎股份等。

    公司新能源汽车热管理产品价值量高于传统车配套。公司新能源热管理产品覆盖电池热管理系统、电机电控冷却系统以及汽车空调系统。公司在三大系统中覆盖产品合计单车价值量5300 元左右，是传统车热管理3 倍以上。

    公司在新能源车热管理系统与三花智控各具竞争优势。公司与三花智控在新能源车热管理领域产品各有侧重，重合产品较少。换热器和阀是热管理重要组成部分，换热器的能效比等参数对热管理系统的整体性能起了重要作用，而阀类产品主要在热管理系统的控制策略、精度和速度的方面起到较大作用。公司产品竞争优势集中在换热器领域，而三花智控竞争优势主要集中在阀类领域。银轮股份和三花智控并不是直接竞争对手。随着全球零部件供应商持续重塑，同时国内零部件企业在新能源汽车领域持续研发，银轮股份和三花智控均将充分受益国产替代过程，实现共同成长。

    公司新能源汽车热管理系统订单从自主到合资。2018 年来公司公告获得的新能源汽车订单有12 个左右，涉及客户吉利、沃尔沃、长安福特、宁德时代（通用全球）、吉利奔驰等。目前国内只有少数零部件公司可以获得热泵空调订单。获取吉利奔驰合作订单是公司在热泵空调拓展方面取得的重要进展。公司已通过特斯拉质量体系认证，若未来进入特斯拉新能源车供应链，预计将为公司新能源热管理业务提供营收和盈利增长点。

    财务预测与投资建议：略调整毛利率及费用率，预测2019-2021 年EPS0.40、0.49、0.61 元（原0.41、0.50、0.61 元），可比公司为汽车热交换器及新能源车产业链相关公司，可比公司20 年PE 平均估值30 倍，目标价14.7元，维持买入评级。

    风险提示：尾气后处理配套量低于预期、新能源车热管理系统配套量低于预期、热交换器配套量低于预期。