麒盛科技(603610)公司研究：抢占高成长优质赛道 智能电动床行业领跑者

家居细分行业智能电动床领军企业。麒盛科技成立于2005 年，以代工生产智能电动床为主，2014 年收购美国奥格莫森，正式切入美国电动床市场，并于2019 年上市。截至2019 年底，公司智能电动床产能已达到117 万件，占据美国1/3 市场。募投项目建设200 万张智能电动床产能，将于2020 年投放。公司2015~2018 年收入/业绩CAGR 分别达50.9%/73.2%，2019Q1-3实现收入19.45 亿元，同比+1.37%；归母净利润2.72 亿元，同比+18.4%。

    智能电动床行业蓬勃发展，高毛利赛道竞争格局良好。美国电动床行业正在高速成长期，2018 年全美销量324 万张，市场规模达到11.34 亿美元。美国电动床渗透率仅13.7%，近年高速增长，2011~2018 年电动床销量/市场规模CAGR 分别达到39%/28%。对标美国功能沙发40%渗透率，未来提升空间大。美国电动床前二生产商礼恩派与麒盛科技，占据75%的市场份额。

    智能电动床属于高毛利的家居行业细分赛道，毛利率达到30%以上。

    公司具备生产制造核心竞争力，掌控海外销售渠道，ROE 达到35%以上。

    公司抢占广阔且优质智能电动床赛道，并且ROE 达到35%以上。我们认为公司能够成为细分行业领军企业的原因是公司生产制造能力突出，同时绑定海外子公司顺利拓展海外销售渠道。

    生产制造、设计研发能力强劲，具备规模和成本优势。目前与公司竞争的智能床供应商主要来自美国和中国台湾，公司中国大陆生产，人力成本低使得国内生产成本较美国/台湾地区低25%/13%。公司电动床产能2020 年将增至377 万张，规模优势明显，且十余年制造经验积累，降低不良率，控制生产成本和费用。公司目前电动床产品系列达到10 余个，研发投入高于同行，并不断迎合下游需求积极推出新品，产品矩阵纵向完善。

    海外子公司销售服务能力强劲，打开外销市场大门。销售子公司奥格莫森为美国本土企业，于2009~2010 年开始与北美床垫二巨头舒达席梦思（SSB）、泰普尔丝涟（TSI）合作，公司于2014 年实现对其收购，成功切入美国电动床市场。奥格莫森与大客户关系稳定，且长时间磨合能够主动挖掘客户需求，并且提供终端客户售后服务，客户粘性强。

    公司从生产力到产品力均表现突出，深度绑定海外销售子公司。公司用高薪深度绑定子公司，管理费用率接近10%，高出同行业可比公司4~5pct。公司电动床产能规模为国内最大，成本优势明显，经过经验积累，产品质量高且种类齐全，从产品设计到生产均具备较强的实力，短中期内都将是美国销售公司奥格莫森的最佳合作者。

    智能电动床属于高成长性赛道，竞争格局良好，公司为该行业领军者，积累十余年生产制造经验，具备明显成本优势，掌握海外销售渠道，首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2019~2021 年实现归母净利润3.5/4.4/5.6亿元，同比增长18.8%/25.0%/29.3%，对应PE 估值18.1X/14.5X/11.2X。

    风险提示：海外市场增长不及预期、中美贸易环境持续恶化、产品需求持续低端化、行业竞争格局恶化、项目建设不及预期。