利尔化学(002258)：农药产品价格下滑拖累业绩 看好草铵膦增收增利

　　事件

    　　公司发布2019 年度业绩快报

    　　公司预计2019 年实现营业收入41.63 亿元，同比增长3.40%，实现归母净利润3.11 亿元，同比减少46.14%。预测净利润接近此前三季报给出的业绩指引区间中值（2.31-4.04 亿元）。

    　　市场竞争加剧、下游需求不振，农药产品增收不增利2019 年，全球农化市场不振，农药需求下滑，同时农药市场竞争加剧。公司主要农药产品价格遭遇较大幅度下滑。核心产品中，公司核心产品草铵膦原药产品2019 年均价12.33 万元/吨，同比大幅下降约30.41%。因此，公司在2019 年虽然依靠产销规模提升实现了营业收入增长，营业利润、归母净利润仍分别同比下降43.70%及46.14%。

    　　广安利尔草铵膦与MDP 并线，有望大幅压低生产成本2019 年12 月25 日，公司发布了子公司广安利尔的停产并线公告。

    　　广安利尔在2018 年前原有草铵膦装置工艺为传统主流格氏-Strecker 工艺，而本次停产并线意味着公司（部分）草铵膦产能或能成功转变为以MDP 为中间体的新生产路线。新工艺生产成本比格氏-Strecker 工艺有较大压缩，或能大幅增厚公司草铵膦产品利润率。停产预计对公司经营造成短期不利影响：以广安利尔前三季度合计实现净利0.35 亿元计算，如停产3 个月将导致19Q4-20Q1合并报表归母净利合计减少0.12 亿元左右。但停产并线仍将在长期利好生产经营。

    　　草铵膦长期需求向好，新工艺路线助力公司赢得价格博弈在主流除草剂中，百草枯、草甘膦因毒性问题在全球范围内的份额有逐渐缩减趋势，而草铵膦毒性相对较低，且可与草甘膦复配解决作物的抗药性问题，市场需求逐步提升。而由于行业近年来规划投产产能较多，价格下行明显，当前草铵膦价格已经下行至不足11万元/吨左右，与主流工艺完全成本接近，行业进入惨烈的价格博弈阶段。

    　　在此背景下，经由自产MDP 的新工艺路线有望使得公司获得宝贵的草铵膦生产成本优势，助力公司在价格博弈中脱颖而出，巩固公司龙头地位、扩大公司市场份额。

    　　规划项目逐步落地，长期成长可期

    　　公司规划项目不断：1）公司于2018年7月13日绵阳经济技术开发区管理委员会签署投资协议，将投资15亿元建设5万吨生物及新材料中间体生产线和配套设施建设项目；2）2018年9月27日与荆州经济技术开发区管理委员会签署《项目投资协议》，计划投资20亿元建设精细化工产品、新材料、高效安全农药等项目（若按照15%的税后投资收益，也有近3亿净利润）；3）和年报同时披露，公司公告将新建1.5万吨甲基二氯化磷、含磷阻燃剂和L草铵膦生产线及配套工程项目。项目总投资预计10亿元，预计建设周期为三年，其中1.5万吨甲基二氯化磷生产线已经开工建设，2020年6月达产；2000吨含磷阻燃剂（一期）、3000吨L-草铵膦（一期）生产线预计从2020年1月开始建设2022年1月达产。初步测算，待项目全部建成后将新增营业收入约7.6亿元，新增毛利润总额约1.37亿元。借由新增项目，公司围绕草铵膦原药等产品的产品线将进一步拓展，长期成长可期。

    　　我们预测公司2019-2021 年净利润分别为3.09、4.14、5.44 亿元，对应PE 分别为24X、18X、13X，维持“买入”评级。