玻璃系列深度之一：浮法玻璃供需格局向好 价格有望维持高景气

下游需求看地产，上游看燃料纯碱，中间看行业供给

    上游：关注原油和纯碱价格

    玻璃上游主要为纯碱、石英砂和燃料动力。2019 年纯碱、原油价格纷纷走低，导致玻璃企业毛利率改善。纯碱属于大宗商品，供应较为充足。石英砂价格基本与CPI 变化保持一致，但出于安全考虑生产企业加大矿山投资。2020Q1 原油成本预计相较于2019Q1 将有所上升，进而增加玻璃企业2020Q1 的生产成本。

    下游：需求看地产，地产看施工

    浮法玻璃75%需求来自地产，从房屋施工流程和数据统计两个角度均说明玻璃产量与房屋施工面积增速具有一定相关性。受益于新开工逐渐向施工端传导，我们预计2020 年施工面积增速在10%左右，玻璃需求有望维持高景气。

    中游：供给看新建、复产及冷修产能

    （1）新建产能：新上产能需要通过产权置换实现。我们认为在目前375 条浮法玻璃产线的基础上2020 年难有较多增量；（2）复产产能：在过去四年玻璃价格维持高景气的背景下，僵尸产线不减反增，预计2020 年79 条僵尸产线复产的概率较低。冷修复产将维持正常节奏；（3）冷修产能：2010-2013 年是浮法玻璃行业的投产高峰期。2016 年以来由于平板玻璃价格持续上行，推迟行业冷修节奏。随着玻璃价格回落以及存在安全隐患的窑体不得不进行冷修，预计在2020-2021 年将迎来冷修高峰期。

    2020 年在产产线仍将大概率维持在230-240 条之间，中位数为235条，在产产线预计零增长，而环保趋严可能是冷修增加的催化剂。

    价格：玻璃研究价格是核心

    2016 年前玻璃价格主要受需求端影响，2016 年后受供给端影响更大。近几年行业在产产能增速放缓，玻璃价格成为决定营业收入的核心因素，而玻璃价格与纯碱及燃料之间的价差决定毛利率，进而影响归母净利润增速。2020 年上半年玻璃价格有望实现7%左右的增速。2019 年8 月开始玻璃价格开始走高，下半年玻璃均价为79.5 元/重箱。因此，2020 年上半年玻璃企业营收将维持不错增长，下半年则需观察玻璃价格变动。

    风险分析

    供给侧改革力度减弱；

    地产施工不及预期；

    沙河地区道路管制宽松后集中出货；

    2020 年广西、福建等新投产产线对华南市场冲击；纯碱、燃料价格可能出现上涨。