扬农化工(600486)事件点评：优嘉三期项目政府审批通过 打开未来成长空间

事件：

    2019 年11 月22 日，南通市行政审批局做出关于江苏优嘉植物保护有限公司三期建设项目的批复：仅从环保角度分析，公司年产10825 吨拟除虫菊酯类、50 吨噁虫酮、200 吨噻苯隆、2000 吨丙环唑、200 吨氟啶脲、500 吨高效盖草能、1000 吨苯醚甲环唑及20568.6 吨副产品项目在拟建地址建设可行。

    2019 年12 月9 日，公司公告2019 年第三次临时股东大会决议：通过向扬农集团借款的关联交易等议案。公司董事会选举新任董事长覃衡德。

    观点：

    江苏优嘉三期四期建设项目将成为公司新的利润增长点

    公司投资20.22 亿元的优嘉三期已通过环评开始工程建设，建成后预计年均营业收入 15.41 亿元，总投资收益率18.40%，优嘉三期明年下半年有望投产。根据公司2018 年10 月13 日公告，计划投资4.3 亿元的优嘉四期（3800 吨联苯菊酯、1000 吨氟啶胺、120 吨卫生菊酯和200 吨羟哌酯农药）已经规划完成，预计会在优嘉三期完工之后开工建设，公司未来成长性值得期待。扬农化工的核心竞争力包括生产制造能力和工程转化能力，在菊酯业务全球竞争格局良好、市场景气持续的背景下，未来产品具有较强的盈利能力和良好的发展前景。按历史平均ROE16%计算，预计完全达产后可以贡献常态每年3.9 亿元以上净利润。

    低成本借款缓解公司资金压力

    2019 年公司以9.1 亿元收购中化作物、农研公司，加上优嘉三期项目建设投资巨大，向扬农集团借款5 亿元人民币，期限半年，年化借款利率3.70%，缓解了公司的资金保障压力。根据公司2019年10 月10 日公告，公司收购中化作物、农研公司已于今年9 月完成，并于三季度实现财务并表，中化作物核心子公司沈阳科创的管理和工程化能力非常优秀，在中国所有农药企业里也是位居最前列；农研公司拥有农药领域唯一的国家重点实验室，也是中国唯一拥有创制药能力的公司。

    在新任董事长的带领下，扬农未来发展迎来新契机

    中化集团目前下设五大事业部：能源事业部、化工事业部、农业事业部、金融事业部、地产事业部，新任董事长覃衡德为中化集团农业事业部总裁，农业事业部现有化肥和种子业务，此次人事调整有利于未来整合农业种药肥产业，为发展现代农业做准备。在“两化合作”的背景下，由中化集团旗下的农业板块资源中国中化（Sinochem）和中国化工旗下农业板块资源安道麦（ADAMA）、先正达（Syngenta）组成SAS（Sinochem-ADAMA-Syngenta）联盟，扬农新任董事长覃衡德同时兼任先正达（中国）投资有限公司总裁，覃总的到来将使扬农与先正达的接触更加频繁，扬农将更加国际化，为扬农化工未来接近SAS 并在SAS 联盟中谋求更多的商机带来了可能。

    盈利预测与投资评级

    根据公司近期经营情况和最新财务数据，调整2019-2021 年盈利预测EPS 为3.51/3.54/4.71 元（原盈利预测EPS 为3.67/3.68/4.90 元），公司2019-2021 年营业收入由85.02/95.02/114.81 亿元调整为84.88/86.89/103.34 亿元， 归母净利润由11.38/11.42/15.20 亿元调整为10.86/10.97/14.60 亿元，PE 为16/16/12 倍。公司质地良好、研产销产业链完善，基本原材料-中间体-原药一体化优势明显。我们认为产业链完整比产品弹性更加重要，公司是产业链最优秀标的，成长性良好。维持“增持”评级。

    风险提示

    中化作物及农研公司四季度亏损的风险，项目建设进度不及预期的风险。