寿险业比较研究系列深度报告二：从平安和友邦视角看龙头险企业务发展及配置价值

　　核心观点：

    　　保险行业

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    　　中国寿险业仍在初级发展阶段，前景广阔。（1）保险深度和密度远低于发达国家。

    　　2017 年，中国保险密度384 美元/人，保险深度为4.57%，与美日相比仍有较大差距。（2）居民可支配收入高增长、消费升级环境下，居民医疗保健支出力度加大，为保险业带来持续稳定增量需求。（3）人口老龄化加速，重疾发病率和死亡率上升，商业年金险以及健康险发展空间广阔。

    　　友邦保险业务品质优异，专注保障业务：（1）续期业务拉动效应明显，中国香港和中国大陆成保费增长主要来源，2019H1 续保保费占总加权保费比重达79.73%。（2）盈利能力稳健，股东回报稳健提升。2011-2019H1，友邦保险股东分配权益由171.06亿美元提升至402.71 亿美元；股东分配权益营运回报由11.70%上升至14.60%。（3）缴费结构持续优化，部分地区新单保费中期缴占比逾9 成。（4）培育优质代理，促进价值增长。为提升营销员产能，促进新业务价值增长，友邦保险推行“最优秀代理”策略。公司代理渠道NBV 占比持续维持在70%以上。（5）保障型产品为主，注重多元化、差异化，创新能力显著。产品设计上实现保险与健康管理结合，突破传统定价模式，提高保障范围，拓展新客户类别，推进新业务价值率持续提升。

    　　中国平安行业龙头，综合金控平台：（1）业绩稳健增长,续期业务拉动效应明显。受益于减税+投资收益影响，2019H1 净利润同比增长近七成；续期业务持续拉动寿险总保费增长，2019H1 续期保费占总保费比重升至72.63%。（2）营销员渠道为核心，人力收缩，质态领先同业。2019H1 代理人渠道个险规模保费占比88.85%，代理人数量较年初下降9.27%，人均新业务价值同比增长8.46%。（3）产品结构持续优化，多元化程度增加，长期保障型产品占比提升。分红险、万能险两大险种保费贡献度有所回落，传统寿险、长期健康险快速发展。受益于产品结构优化，公司新业务价值率持续提升至44.7%。（4）金融科技行业领先，目前已形成AI、区块链和云三大核心科技，当前的金融技术已经运用于销售支持、客户服务和代理人培训等领域。

    　　对比分析来看，由于市场环境和经营模式的差异，中国平安与友邦保险在业绩表现和业务质量层面有所差异，但是均强化科技研发投入,重视科技对业务赋能。受益于中国大陆寿险市场空间广阔、居民财富积累以及保障意识增强，中国平安面临一个更加有利的市场环境。友邦保险致力于提供全面的保险产品，以保障型产品开发和销售为主，注重多元化、差异化发展，产品创新能力显著，新业务价值率高企。友邦和中国平安均看重科技对商业模式变革的影响，不断加大技术研发投入，实现科技对业务赋能。

    　　投资策略：险企手续费及佣金税前扣除限额提升，减税红利释放增厚利润。人身险责任准备金评估利率形成机制优化，年金险评估利率下调，形成资产负债联动，避免利差损风险，助力险企保障转型。健康险管理办法修订，将医疗意外险纳入健康险范畴、允许调整长期健康险费率、提高健康管理费用占比，引导行业回归本源，推动健康险持续稳健发展。2020 年开门红启动, ,受银行理财产品收益率持续下行影响,产品竞争力提升,有助保费收入回暖。当前板块P/EV 在0.69-1.30 倍之间，估值不贵，性价比较高，建议关注板块配置价值。推荐顺序为：中国平安（601318.SH）、中国人寿（601628.SH）、中国太保（601601.SH）、新华保险（601336.SH）。

    　　风险提示：长端利率曲线下移，保险产品销售不及预期的风险。