2020年公用事业策略报告：变革已至 拥抱趋势

　　我们预期2020 年全社会用电需求将继续保持4.4%的稳健增长，与此同时作为“十三五”收官之年，各项考核指标、规划完成的关键时刻，例如环保（煤炭双控）、新能源消纳（限电率）和补贴最后窗口期都将间接影响明年公用事业板块表现。

    　　我们的推荐排序为火电>光伏>风电>环保。

    　　理由

    　　电力：2020 年对于火电板块来讲，经历了低迷的2019 年，或蓄势待发，迎来估值、盈利“戴维斯双击”。区别于市场对电价的悲观情绪带来的火电估值低位，我们认为新电价政策影响实则可控，西北五省火电资产减亏、扭亏任务下达也侧面印证了当前煤电盈利形势仍然较为严峻，电价让利空间有限。而成本端，先进产能的释放以及沿海煤炭消费控制压力并未解除，动力煤供需结构进一步走向宽松，现货价格中枢或同比下行8%至550 元/吨，有望对冲电价压力并继续推动2020 年板块盈利呈回暖趋势（同比+20%~30%）。当前火电行业风险收益比具备吸引力，盈利释放、电力市场谈判走势等都将成为好的催化剂，推动估值向上。

    　　光伏：我们相比市场对于明年的需求判断更加乐观，全球装机在151GW，中国市场有较大机会再现50GW 以上的需求。随着全球进入平价时代，GW 级市场不断增加，过去不受重视的国家都存在成为高增长市场的可能。因此随着组件价格下跌需求弹性反而不断增加。政策节点、项目空间和成本下降是市场启动的三个前置条件，而中国市场明年符合三个条件，存在高增长的可能。细分行业中，首先看好价格不跌甚至将会继续上涨的光伏玻璃，硅料和EVA 膜板块。

    　　风电：由于2020 年将是风电补贴项目最后的投产窗口期，我们认为风电投资将达到新高35GW（2019e：25GW），风机招标延续2019 年火热态势，带来阶段性投资机会。各产业链环节中，我们认为上游零部件厂商最具备投资价值（紧缺产能、区域垄断等提升话语权），其次是整机厂商。而对风电运营商仍然持谨慎态度，新增装机和利用小时低基数或帮助2020 年盈利增长，但补贴问题或将继续压制下游估值表现。

    　　环保：展望2020 年，我们认为环保板块投资逻辑将围绕“重视拐点，拥抱刚需”：

    　　1）重视拐点。2019 年民企水环境公司“混改”完成，三峡、国投等央企大力进行环保投资，我们认为2020 年水治理领域投资增速有望超越基建固投增速，板块有望迎来业绩、估值上修的机会。2）拥抱刚需。我们认为具备成长空间、政府支付刚需的领域将是长期看好投资机会，如垃圾焚烧。短期看市场担忧补贴退坡后新项目收益率存在下行风险。长期看，新项目对成本控制、运营效率要求更高，未来向居民收费制度逐步建立，项目收益来源将更有保障。

    　　盈利预测与估值

    　　我们电力推荐华能国际A/H，华电国际A/H，浙能电力-A，长江电力-A；光伏推荐福斯特-A，隆基股份-A，信义光能-H，福莱特-A/H，大全新能源-US，建议关注通威股份-A（未覆盖）；风电推荐天顺风能-A；环保推荐瀚蓝环境-A，高能环境-A，海螺创业-H。

    　　风险

    　　煤价下跌不及预期，光伏海外需求不达预期，地方财政继续收紧。