中信出版(300788)公司研究:组织效率与体制机制沉淀多环节竞争优势 品类扩张推动持续增长

类别:创业板 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:顾晟/马继愈/吴珺 日期:2019-12-06

  公司的核心优势是,通过组织效率与体制机制树立了多环节的竞争壁垒,将归属于个人的创意出品能力,沉淀为公司的生产能力、运营效率和品牌认知。

      公司通过“举手制”将出品策划开放成社会化的出版平台,本质上形成了工业化的生产体系,提高人效、解决产能瓶颈,使优秀的出版人能够分享“中信出版”的品牌价值和企业价值。扁平化管理、市场化机制使公司在规模扩大后仍保持效率和创造力。目前中信出版已裂变形成30 余个不同的出版人平台,主要涵盖经管、社科和少儿等多个类别。公司经管类图书龙头地位稳固,2018 年实体书店和线上书店码洋占有率分别为20.08%和15.30%;少儿类图书突破式发展,2016-2018 年销售码洋复合增速达86.94%。

      少儿领域高成长性的背后,是公司出版机制下形成的跨品类复制能力。公司在上游拥有丰富的资源储备,并建立了优质内容的发掘和甄选体系,已先后与超过 11,000 位国际国内的优秀作者建立了合作关系,拥有2464 种优质版权储备。通过极强的产品力和强大的协作网络,对市场热点进行快速响应,形成“定义社会议题的能力”。在下游营销渠道方面,公司构建了立体化全渠道体系,在过去线上价格战激励的情况下仍保持了毛利率的基本稳定,具有较强的下游议价能力。公司成体系化的出品方法论之下,年出版新书数量持续增长,2018 年经管、社科和少儿三大品类新书品种分别达301、412和421,年新书品种已达1300 种以上。多品类、多数量与多元化内容,能够增加对上下游的议价能力,降低对单一品类、作者和作品的依赖。

      精细化的运营和库存/应收账款管理是公司高ROE 的核心,具备极高的运营效率。公司拥有更低的库存库龄和更严格的计提方式,1 年以内的库存商品占比为80%,渠道每日动态反馈出货情况并由营销编辑调整营销策略,避免有害库存形成。此外,公司账期及回款政策较为严谨,回款能力强,且直销模式占比较高,因此应收账款周转效率突出。因此,在出版品种更多的情况下,公司资产周转率仍处于较高水平。我们看好中信出版在未来集中度的提升,预计品类扩张和效率提升将带动公司维持较快增长。

      财务预测与投资建议

      预计公司2019-2021 年归母净利润分别为2.53、3.04 和3.62 亿元。采用绝对估值法的结果,给予目标价49.02 元,目标市值93.22 亿元,对应2020年PE 31x,首次覆盖并给予“增持”评级。

      风险提示:政策监管风险、行业竞争风险、电子阅读对纸质图书冲击的风险。