新大正(002968)深度研究报告:聚焦非住宅优质赛道 资本赋能扬帆起航

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:袁豪 日期:2019-12-03

  公司概要:启征重庆、拓展全国,聚焦非住宅物管、具备20 年丰富经验新大正成立于1998 年,2001 年承接广璐大厦项目,步入市场化发展道路。

      2004-08 年,逐步拓展至公共、学校和园区物业。2012 年,承接贵州省高级人民法院物业,开启业务全国化布局。2016 年,完成股改,成立集团,并承接江北国际机场物业,进入航空物业领域。2017 年2 月,公司于新三板挂牌交易,同年8 月,出于经营发展战略调整,新三板摘牌,计划进军A 股市场。截至2019H1 末,公司业务布局全国28 个城市,居中国物业服务百强企业第18 位,重庆地区排名第3 位,独立市场化运营物业企业中排名第一。

      经营情况:错位布局非住宅业态,受益后勤社会化,打造非住宅物管巨头2015-18 年,公司签约面积、计费面积CAGR 分别达18.3%、17.1%。截至19H1末,签约面积、计费面积分别为6,771、5,838 万方,分别较18 年末+8.0%、+8.8%。

      计费面积中,综合、专项物业项目分别达3,456、2,382 万方,分别较18 年末+5.5%、+13.9%;综合物业中,住宅、学校、园区、商业、公共计费面积分别占比23%、44%、9%、3%、21%,非住宅合计占比达77%。公司作为独立第三方物管公司,战略聚焦非住宅业态,在学校、航空、政府机关等门槛较高的物业细分领域占据市场领先地位,其规模扩张相对较稳定。服务区域由重庆扩大至全国,随着我国后勤社会化的推进,公司非住宅业务将进一步扩张。

      财务状况:14-18CAGR 业绩29%,利润率保持近10%,非住宅占比提升2018 年,公司营收8.9 亿元,同比+15.4%;归母净利润0.9 亿元,同比+24.7%。

      2014-18 年,营收、归母净利润CAGR 分别达23.1%、29.4%。2016-19H1,重庆地区收入占比由88%逐年下降至79%;19H1,非住宅收入占比达87.0%,逐年上升;毛利率和净利率为21.3%、9.7%,分别较18 年+0.1、-0.2pct,作为独立第三方物管公司,公司没有开发商背景,依靠优质服务实现较高净利率水平,并非住宅业态由于较强重定价能力,长期来看毛利率较住宅业态将更为稳定。

      19H1 增值服务收入占比8.1%,低于行业水平,但公司聚焦的非住宅业态具备丰富增值服务应用场景,尤其学校、机场等人流密集的业态,随着非住宅业态的后勤社会化、增值服务逐步扩张,后续增值服务潜在空间巨大。

      估值情况:预计19 年业绩+22%,合理PE30-35 倍,对应市值32-38 亿元综合考虑上市后资本赋能、非住宅空间释放、利润率稳定,预计公司19/20 年业绩同比+22%/+23%。后勤社会化推动非住宅业态物管空间逐步打开,及后续业态重定义、增值服务提升带来的二次空间,参考3 家海外物管公司(CBRE、高力国际、First Service)2016 年平均PE30 倍,4 家AH 股主流物管公司(中航善达、碧桂园服务、绿城服务、中海物业)2019 年平均PE38 倍,具备较强开发背景的高成长物管公司或聚焦非住宅业态的稀缺物管公司2019 年合理PE区间25-40 倍,考虑公司聚焦非住宅业态优质赛道、A 股物管公司稀缺性,给予公司2019 年合理PE 区间30-35 倍,对应目标市值区间32-38 亿元。

      投资建议:聚焦非住宅优质赛道,资本赋能扬帆起航,首覆,给予“强推”

      新大正作为独立第三方物管公司,早期战略聚焦非住宅物业管理优质赛道,计费面积达5,838 万方,非住宅占比高达77%,在学校、公共等业态领域具备长期的管理经验和服务口碑,并前瞻性进入航空业态,服务北京大兴、重庆江北等全国性机场。考虑到后勤服务社会化、地方审计加强等推动非住宅物管行业发展,有望推动公司规模加速提升,并成为非住宅物管巨头,我们预测公司2019-21 年每股收益分别为1.50、1.85、2.29 元,我们按照19 年目标PE32 倍,给予目标价48.00 元,首次覆盖,并给予“强推”评级。

      风险提示:业务拓展不及预期、人工成本上升致利润率下行风险。