格力电器(000651):格力股权转让方案哪些内容值得重视?

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:管泉森/孙珊/徐春 日期:2019-12-03

  事件描述

      公司控股股东格力集团拟以46.17 元/股的价格向珠海明骏转让15%格力电器股权,合计转让价416.62 亿,锁定期3 年;针对方案内容我们简评如下:

    事件评论

    管理层深度绑定,股权激励即将推出:以董明珠为首的公司管理层合资成立格臻投资,并作为管理层实体深度参与本次股权转让;其通过认缴珠海明骏出资额及受让LP 份额转让等方式,合计持有珠海明骏11.10%股权;因此股权转让完成后,公司管理层将间接增持公司1.67%股权。

      此外,方案中提及公司后续将推进针对管理层及骨干员工不超过4%公司股份的股权激励计划,可见通过混改高管利益与公司实现深度绑定。

    经营保持强话语权,GP 收益较为可观:股权转让完成后格力将变更为无控股股东和实际控制人,但考虑到珠海明骏可提名的三名董事候选人中需要有两名为管理层认可的人士,且公司高管与第二大股东京海担保极强的联动性及良好合作历史,我们判断管理层对经营仍保持了极强话语权;此外,公司管理层持有珠海明骏上层GP 珠海毓秀41%股权,可进一步强化管理方面自主权,此外该股权所对应的GP 收益较为可观,且全部GP 收益的8%将以适当方式分配给公司管理层成员和员工。

    分红预期逐步修复,业绩确定性依旧:珠海明骏受让股份的资金来源为自有资金与银行贷款,比例约1:1,出于覆盖资金成本、保护债权人等因素,珠海明骏承诺将促使公司每年净利润分红比例不低于50%;结合公司经营预期及历史分红情况,我们判断后续实际分红比例有望高于该下限。此外公司积极开展促销让利活动引发极大关注,我们认为主要出发点在于挖掘电商等渠道增量并进一步抢占市场份额,以价换量推动下公司短期收入表现有望超出预期,且预计业绩仍可保持确定性增长。

    重申公司“买入”评级:此前由于股权转让方案出台时间有所推迟,致使部分投资者对混改事项能否落地产生一定质疑,因此该方案顺利出台可充分打消市场疑虑;且方案中公司管理层在股权绑定、董事席位等维度均争取到充分利益,未来随着公司治理结构优化,同时叠加积极激励机制、较好的分红预期,我们预计公司估值中枢稳步提升较为确定,15倍的格力并不遥远;预计公司2019 及2020 年EPS 分别为4.78 及5.26元,当前股价对应PE 分别仅为12.07 及10.97 倍,重申“买入”评级。

    风险提示: 1、行业竞争明显加剧;2、混改事项审批受阻。