房地产-板块最新观点及电话会议纪要:政策或边际改善 即增收又增利应该是权益投资者选股的出发点

类别:行业 机构:招商证券股份有限公司 研究员:赵可/刘义/李洋/路畅 日期:2019-12-03

摘要:我们认为“经济,风险,民生”是房地产政策必须考虑的三大目标,而近期经济下行压力加大的权重或在上升,政策出现边际改善的概率在增加。“房住不炒”,“稳地价,稳房价,稳预期”的大基调不会变,选择增收又增利的“好”公司,房地产销售排行榜对于选股的意义将大幅下降,权益投资者需要回归现金流为王,选择“增收还需增利”的标的,根据招商证券房地产组全行业现金流模型,配置三类“好公司”

    一、我们认为“经济,风险,民生”是房地产政策必须考虑的三大目标,而近期1经济下行压力加大的权重或在上升,政策出现边际改善的概率在增加

    1.中国人民银行行长易纲《求是》发文,其中提到“坚持房住不炒的定位,按照因城施策原则,加强对房地产金融市场的宏观审慎管理,强化对房地产整体融资状况的监测,综合运用多种工具对房地产融资进行逆周期调节".中国发展研究基金|会副理事长刘世锦于11月30日说的“明年一季度后,经济有很大可能再次进入下行通道"透露出经济下行压力或仍然存在,且其在今年3月也曾提及:“经济增长不一定靠房地产,但稳增长还得靠他”,结合近期央行前司长盛松成所说“不将房地产作为刺激手段,不应与政策继续收紧画等号",此类表述或透露出房地产不能拖累1经济的意味,我们认为,2019年4-8月份以来的政策收紧更多或是以"防风险"为出发点,针对房地产融资端的收紧几乎“全覆盖"房企各个融资渠道,也即该管住的水龙头已经被管住,而防风险背后最明显的背景或是这一轮房地产周期中,名义1房价增长首次超过名义GDP,我们认为这是行业去杠杆,经济转型在房地产上的解释,毕竟,发达国家的经验告诉我们,资产泡沫若带来居民部门杠杆的破裂,对经济的冲击将比企业部分杠杆出问题更大

    2.此前的基本面组合是“经济下行压力加大,房地产销售不差,房地产投资持续高1位",根据我们2020年年度策略报告《“失真”》的分析,我们认为失真的数据会在12020年纠偏,前面的组合很有可能过渡到"经济下行压力加大,房地产销售回调,房地产投资震荡下行”,而同时,如前文所迷,针对房企融资的水龙头已经被管住,这或将增加行业政策出现边际改善的概率。

    二、“房住不妙”、“稳地价,稳房价,稳预期”的大基调不会变,配置“增收又增利"的“好”公司

    1.利舉改善传导至明年年中销售改善或没问题,但房价上涨将受到制约,房企已经在夹缝中学习进化,拿地更谨慎,我们在前期报告《这次到底买什么?》提出,历史上房地产板块一般随着利率改善(10Y国债定方向),先涨现金流型,后涨弹性型,其前提是利率先改善,而后,其往销售和房价的传导是顺畅的。因此在后端的弹性标的一般不是最“好”的公司,而或更多是杠杆高库存多的公司,买这类公司更多是买房价上涨带来的库存弹性,而不是买公司,这类股票在房价不受限期间拥有明显弹性。

    2. 当前政策具备边际改善的空间,前端从利率改善到销售改善或逐渐顺畅,我们也预计2020 年销量是宽U 型变化,但最后一个环节,从量往价(房价)的传导将受到“稳地价,稳房价,稳预期”的制约。而在2019 年上半年大幅囤地的房企已经吃过一次亏, 而于今年下半年“止损”式推盘和销售,相信拿地层面会变得更加谨慎,大部分弹性标的仍面临主动或被动的缩表压力。

    3. 房地产销售排行榜对于选股的意义将大幅下降,权益投资者需要回归现金流为王, 增收还需增利。过去配置房地产行业“先买现金流型,后买弹性”标的的逻辑会被制约, 权益角度,配置上我们需要规避有“缩表”压力的公司,从现金流的改善出发选股,选取高质量周转或未来能成为高质量周转的标的,高质量周转=非囤地模式+无息负债驱动, 这样的公司在明年才会“即增收,又增利”,我们要回归权益投资者的本质出发点。当然,缩表降风险的标的对于债券投资者的弹性或已足够。

    三、投资建议:我们认为“经济,风险,民生”是房地产政策必须考虑的三大目标,而近期经济下行压力加大的权重或在上升,政策出现边际改善的概率在增加。“房住不炒”, “稳地价,稳房价,稳预期”的大基调不会变,选择增收又增利的“好”公司。房地产销售排行榜对于选股的意义将大幅下降,权益投资者需要回归现金流为王,选择“增收还需增利”的标的。根据招商证券房地产组全行业现金流模型,配置:

    具备“持续内生性现金流创造能力”的高质量周转公司【万科A】、【保利地产】,性价比角度万科更占优;边际改善型【金地集团】【华夏幸福】等;资源型公司仍可获取稳健回报,关注【华侨城A】等;精选“高质量杠杆”的弹性品种;(限制名单调出)

    风险提示:短期调控政策超预期,利率改善不及预期,长效机制推出超预期,三四线销量下滑大幅超预期。