中国软件(600536)公司研究:评估方式超预期 合并预示安可强力推进

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:刘高畅/安鹏 日期:2019-12-03

事件:2019 年12 月2 日,公司与子公司中标软件、天津麒麟及两公司的其他各方股东签署投资意向协议书,各股东方以各自在中标软件和天津麒麟的出资,按照相应净资产评估值作价,出资设立新公司,原各股东成为新公司的股东,中标软件和天津麒麟成为新公司的全资子公司。

    净资产评估出资,中国软件或占新公司47%股权。公司与子公司中标软件、天津麒麟及其他各方股东以各自在中标软件和天津麒麟的出资,按照相应净资产评估值作价。其中截止2019 年9 月30 日,中标软件净资产规模为2.23亿元,中国软件持股比例为50%;天津麒麟净资产规模0.82 亿元,中国软件持股比例为40%,按照中国软件的净资产占比计算,中国软件或将持有新公司47%的股权,成为新公司的控股股东。

    新公司将打造统一品牌操作系统,彰显中电子安可重视度。新公司将专注于国产操作系统的研发、销售、服务等相关业务,使用统一的自主品牌,国有控股和上市公司子公司定位不变,同时中标软件和天津麒麟成为新公司的全资子公司。新公司的成立将有利于中标麒麟与银河麒麟的资源整合,在技术、销售与适配等多方面发挥协同效应,扩大麒麟生态的丰富性与影响力。同时也彰显了中国电子集团对于安可产业化的重视,打造国产自主可控软硬件体系。

    操作系统产品将保持加速增长态势,高利润率随产业化进程延续。截止2019Q3 中标麒麟实现收入1.10 亿元,净利润0.44 亿元,净利率40%,2019H1 实现收入7912 万元,实现净利润3243 万元,净利率为41%;银河麒麟2019Q3 实现收入0.52 亿元,净利润0.19 亿元,净利率36.54%,2019H1 实现收入3786 万元,实现净利润2422 万元,净利率为63.97%。

    我们认为,随着安可产业化的推进,操作系统产品将维持加速增长态势,同时合并协同效应将逐步凸显,产品成熟度不断提高,高利润率还将延续。

    维持“买入”评级。根据公司年报披露经营计划,我们预计公司2019-2021年收入分别为60.81/75.76/93.84 亿,归母净利润分别为2.76/5.68/9.56 亿,EBITDA 分别为4.67/8.89/14.15 亿。我们采用EV/(ebitda+研发费用)估值法,考虑到操作系统适配与生态的大量研发需要,假设公司2018-2020年研发投入复合增长率为21%,2020 年研发费用达到14.72 个亿,维持“买入”评级。

    风险提示:国产化技术迭代进程低于预期;政府对自主可控产品的投资不及预期;关键假设可能存在误差风险。