公用事业与环保产业行业年度策略报告:火电有望迎来戴维斯双击 水电类债属性叠加高成长

类别:行业 机构:国金证券股份有限公司 研究员:孙春旭 日期:2019-12-02

行业观点

    火电板块电价预期差叠加煤价下降,有望迎来戴维斯双击:当前市场预期火电企业综合电价下降5-10%。我们预计实际2020 年火电板块综合电价下降1%-1.5%,煤价只需下跌11 元可消除电价下降1%的影响,预计2020 年煤价下降50 元/吨;电价预期差带来的估值错杀叠加盈利持续改善,火电板块触底反弹,预计2020 年增长空间30-50%。

    火电估值创十年历史新低。2019 年初至今,受2020 年电价大幅下降的市场预期影响,火电板块在前三季度归母净利同比增长44.4%的情况下却大幅跑输大盘。截至2019 年11 月,火电板块PB 为0.89 倍,创十年历史新低。

    2020 年火电板块盈利持续增长。火电企业盈利取决于上网电价、煤价、利用小时数。其中上网电价和利用小时数决定火电企业的营业收入,煤价决定火电企业的营业成本。我们预计2020 年火电板块盈利三要素:综合平均电价下降1%,煤价下跌50 元/吨,利用小时数增加66 小时。

    中长期看,火电板块盈利逐步向8%-10%的区间回归。煤价已于2019 年进入四年一轮的下行周期,这带来火电企业的经营情况确定性改善;2015 年以来由于电力市场化扩大带来的电价下降,即将因为经营性行业用电基本市场化而终止;现货市场还原电力的商品属性,火电企业也有望通过市场定价获得合理回报,改变历史上由于政府定价带来的周期性特征。2020 年作为现货市场的开元年,叠加确定性的煤价下行,推动企业盈利向ROE 8%-10%的合理盈利区间回归,开启火电行业公共事业属性回归的美好时代。

    水电板块大机组密集投产期,类债属性叠加高成长:大型水电公司业绩与现金流稳定,稳定业绩与高分红造就高股息率,类债属性配置价值凸显;2020- 2023 年水电行业迎来2030 年前最后一轮大水电密集释放期,高确定性成长带来估值溢价。

    环保:看好垃圾分类时代带来的固废行业投资机会。我国即将进入垃圾强制分类时代,到2025 年,全国地级及以上城市基本建成生活垃圾分类处理系统。以上海为例,我们分析垃圾分类带来的环保行业变化:一是环卫车销量增加,上海前七个月环卫车销量同比增加130%;二是湿垃圾量大增130%,湿垃圾处理产能将进入密集建设期,干垃圾热值提升76.8%,提升吨垃圾发电量;“产生者付费”原则确立,垃圾收费制度将建立,行业盈利情况将好转。

    投资建议

    预计2020 年火电板块触底反弹,盈利持续改善叠加估值修复,增长空间30-50%。推荐华能国际(600011),华电国际(600027)等。

    预计未来三年内乌东德、白鹤滩、两河口、杨房沟等水电站即将投产,推荐具备投产或资产注入预期和高分红的长江电力(600900)等;推荐具备全国少有的多年调节水电站核心资产的华能水电(600025)。

    风险提示

    电力市场化交易比例扩大超预期,煤价下跌不达预期,机组投产不达预期,垃圾焚烧电价补贴下滑,项目建设进度不达预期,政策执行力度不达预期。