A股股息率专题策略：利率下行、财政趋紧环境下的高股息配置机会

　　1.高股息策略的国内外经验

    　　高股息率策略的海外经验

    　　现金分红是股票投资者获取投资收益的重要形式之一，格雷厄姆曾在《证券分析》中指出，分红回报是公司成长中最为可靠的部分，高股息率策略（又称道氏策略）已经在海外成熟市场被广泛运用

    　　运用此策略最为著名的当属格雷厄姆的忠实执行者约翰·聂夫，“收益有保障”是其选股七大主要要素之一。约翰·聂夫在成为温莎基金经理的30多年中，所运作的基金的涨幅平均每年超过标普500指数3.15%，其中股利回报率达2%

    　　高股息率策略的海外经验

    　　目前海外市场已有多只基于高股息率股票的红利指数，譬如标普高红利贵族指数等。自1999年以来，标普高红利贵族指数年均收益率达11.6%，远超于标普500年均5.3%的收益率，而代表真实波幅的标普高红利贵族指数TR（当日价格较前一日价格的最大变动值），其年均收益率达到27.8%，跑赢标普500指数22.5个百分点

    　　高股息率策略的海外经验

    　　Gombola 和Liu（1993）对1970-1984年间的股票收益率和股息率在牛熊市间的关系进行了探究，结果显示，在1970-1984年的整个研究期间以及三个不重叠的五年子区间内，股票收益与熊市期间的股息率呈正相关，而与牛市期间的股息率呈负相关。高股息率策略“熊市保护伞”的功能主要来源于高分红企业稳定的分红能够在熊市阶段带来确定性的收益，具备一定的安全边际，因而能够部分缓冲股价下跌所带来的投资损失

    　　高股息率策略的国内经验

    　　当前A股市场股利指数主要包括中证红利指数、上证红利指数等。从指数表现来看，自2006年以来，上证红利指数和中证红利指数的年均收益率分别为12.3%和21.3%，均跑赢上证综指9.2%的年均收益率，可以看到高股息策略在国内股票市场也存在一定的指导效果

    　　2.高股息率策略正当其时

    　　利率下行下，高股息率策略优势凸显

    　　高股息率股票的“类固定收益资产”性质

    　　高股息率股票具有“类固定收益资产”的性质，因而红利指数与国债具有较为明显的替代效应，当两类资产收益率的差值达到最大时，往往意味着收益率较高的资产开始为市场所选择

    　　利率下行下，高股息率策略优势凸显

    　　海外方面，美国降息打开空间

    　　美联储自10月15日起每月购买600亿美元短期美国国债，以将货币供应量维持在等同或高于今年9月初的水平，并将持续到明年二季度。此次扩表主要是为了应对美国银行体系准备金的大幅收缩，解决融资市场的资金短缺问题

    　　与此同时，10月30日美联储宣布了7月以来的第三次降息，将联邦基金利率再度下调25个BP至1.50%-1.75%，随后全球多家央行跟随降息，为国内货币政策打开空间。

    　　利率下行下，高股息率策略优势凸显

    　　国内方面，货币政策主线不变

    　　10月21日,LPR报价在连续两个月小幅下行后首次与上月持平，叠加近期猪肉价格上涨推升CPI破3%，引发市场对货币政策将受制于通胀压力而边际收紧的担忧。

    　　11月5日，央行调降MLF操作利率5BP，释放“降息”信号。此次MLF利率微幅下调，意在释放货币政策主线不变信号，缓解市场对货币政策边际收紧担忧，有助于稳定市场预期。

    　　11月18日,央行再次超预期下调7天逆回购利率5BP，是自2015年10月27日以来的首次下调，主要因为10月经济数据显示国内供给需求双双走弱，经济下行压力进一步加大背景下，货币政策的逆周期调节加大力度。

    　　11月20日，央行下调1年期及5年期贷款市场报价利率（LPR）5个BP，再次表明货币政策主线不变立场。

    　　当前货币政策的主要任务仍旧是为实体经济降低融资成本，而PPI的持续下行则意味着实际利率的不断走高，因而仍需要通过LPR降息以降低实际融资成本，且美国年内三次降息也为货币政策提供了空间，未来推动实际利率下行以降低实体经济的融资成本仍是货币政策的重要目标。

    　　而实际利率的逐步下行有望推动十年期国债收益率进一步回落，现阶段红利指数股息率与十年期国债收益率的差值已处于历史高位，未来短期难言收窄，且随着实际利率的进一步走低仍有走阔可能，高股息率策略的配置价值正在凸显。

    　　财政压力倒逼国有企业加速改革:部分银行股可能受限于财政部的要求而存在利润释放预期

    　　拨备覆盖率高的银行均是不良率较低的，驱动不良率低位的原因将决定拨备覆盖率调降的可能性，进而决定利润增厚的可能性和股息提升的可能性。

    　　3.高股息率股票的筛选

    　　指标选择

    　　上市公司在发放股利需考虑：

    　　（1）企业的经营情况，是否拥有足够的利润规模；

    （2）股利发放后不影响公司正常的经营活动对现金的需求；

    （3）不会影响公司的偿债能力；参考有息负债水平，因为过重的财务负担会影响企业股利的发放；

    　　而我们在进行高股息率股票的筛选过程中，还会参考该上市公司历年来的分红情况：

    　　（4）股息率是否超过十年期国债收益率；

    　　（5）分红的连续性：近五年来是否每年均分红；

    （6）估值水平；

    　　对应的指标为：

    　　ROE>15%；经营性现金流净额/营业收入>10%；带息债务/全部投入资本<15%；股息率_TTM>3.2%；2014年以来每年都分红；PE<1/3.2%