医疗健康产业2020年投资策略-登高望远 后带量采购时代

类别:行业 机构:中信证券股份有限公司 研究员:田加强/陈竹/刘泽序/孙晓晖 日期:2019-11-15

处在变革期的医疗健康产业,多个细分领域的龙头公司均在过去十一个月实现戴维斯双击,目前投资者最大的困惑是如何面对高估值。我们认为,一方面要紧盯行业趋势,对于目前普遍看好的创新药、医疗设备与耗材、CRO、零售与服务等诸多方向,龙头公司正持续享受政策红利、优势越来越明显,企业会用业绩的高增长来消化估值;另一方面要扩大选股范围,比价效应下,多个低估值领域如中医药、医药商业和综合类企业中,未来公司的基本面改善有望被明显放大。

    整体增长趋缓,分化加剧。2019 年1-9 月医药工业收入和利润总额分别同比增长8.4%、10.0%,较去年同期下降5.1、1.5 个百分点,收入和利润增速均趋缓,主要受2018 年全国执行两票制带来的高基数所累,以及医保支付结构调整等政策影响。

    财政支持角度,2019 年1-9 月财政医疗卫生支出同比增长8.01%,高于同期公共财政支出增速4.68 个百分点。随着财政补供方的逐步到位,医院端对流通及工业环节的挤压将逐步减弱。业绩端分化持续,2019 年1-9 月医药板块上市公司整体营业收入和归母净利润分别同比增长16.85%、5.35%,其中,生物制品、医药商业、医疗器械板块增长情况较好,而受政策影响,中药板块净利润则出现明显下滑。

    带量采购逐步推进,药品行业竞争要素将重新定义。1)4+7 带量采购执行顺利:部分地区已经超额完成采购量,相关品种销售量增长有望进一步提速;2)带量采购开启全国扩围:有望于2020 年上半年开始执行,产品价格降幅总体取决于竞争格局,品种的市场格局面临重新洗牌;3)第二批带量采购可供选择品种已较为充足,纳入品种数量可能更多;4)注射剂一致性评价再次征求意见:包材选择标准进一步明确,静待正式稿落地;5)带量采购的影响已有充分预期:药品行业竞争要素被重新定义,建议关注药企的研发和成本控制能力。

    中国创新力量正逐步崛起。1)创新药行业政策环境显著优化,药企研发的积极性明显提高;2)行业整体研发投入维持快速增长,龙头与其他企业差距逐渐拉开;3)中国创新力量正逐步崛起,部分品种临床结果比肩进口产品;4)创新药放量速度显著加快,有望孕育出多个重磅炸弹药物:其中最具代表性的就是PD-1 单抗。目前国内市场有2 个进口和3 个国产企业的PD-1 单抗获批上市。上半年拓益、达伯舒的销售额均突破3 亿元,预计2019 年我国PD-1 市场规模将突破50 亿元。5)此外,创新药的发展红利也将惠及整条产业链,如伴随诊断、CRO、CMO 行业等。

    医疗器械迎来国产创新、整合的黄金时代。1)全国高值耗材治理文件落地,危与机并存:集采政策整体对于行业集中度提升的“利”有望大于价格下降的“弊”,国产耗材龙头有望持续受益;2)器械消费的占比和国产化率仍然不足:2018 年国内医疗器械市场规模达到5304 亿元,占比全球器械市场的17.62%,但从器械消费水平来看,我国医疗器械的消费规模仅占整体医疗市场的1/4 左右,相较海外平均40%以上的器械消费、欧美日发达国家50%左右的器械消费水平,我国器械消费仍有明显提升空间;3)把脉趋势,捕捉确定性:“政策红利、消费升级、产品创新、循证支持”将持续是器械板块投资的主要逻辑。

    API 制剂一体化优势显著,出口转报打开新蓝海。1)原研替代+专利断崖促进仿制药产业链市场扩容:老龄化压力下,仿制药替代原研成为各国政府节约医疗支出重要抓手,原研替代+专利断崖促仿制药产业链市场扩容;2)政策共振驱动行业回归价值本源:环保及安全监管趋严背景下API 行业低端产能出清,原辅包关联审评提升API 供应商议价能力;3)我国API+制剂一体化布局公司优势有待兑现:国际API产业转移,中国竞争优势显著,医药消费进入结构性调整时代,优质API 制剂一体化企业有望崛起;4)制剂出口+转报国内迎来新的成长空间:我国制剂出口存在较大发展空间,研发能力突出的企业将享更大红利;5)MAH 执行叠加药审加速,CMO/临床CRO 需求快速释放。

    零售渠道价值继续重估,医疗服务永远是热土。1)零售板块成长性进一步强化:院外医药零售市场景气度在集采扩面等政策推进下大幅提升。行业规范性政策正在超预期推进,洗牌加速,龙头连锁规模优势已逐步得到体现。2)新药品管理法颁布,网售处方药有望审慎放开:线下实体门店流量价值凸显,龙头连锁O2O 业务有望打开院外市场新空间。3)医疗服务行业需求稳步上升:医疗消费升级叠加人口老龄化拉动行业需求,医保支付结构优化,医疗服务行业有望深度受益。此外,2019 年行业支持政策密集出台,民营专科领域有望蓬勃发展。

    风险因素:药品招标降价风险、新药临床实验失败、个股业绩不达预期的风险。

    投资策略:1)研发管线丰富的龙头药企恒瑞医药、复星医药、中国生物制药等;2)激励落地后的中药企业如云南白药等;3)直接受益创新审评和进口替代的国产中高端医疗器械龙头乐普医疗、迈瑞医疗、大博医疗、安图生物;4)“卖水者”逻辑下的药明康德、泰格医药、山东药玻和凯莱英等;5)医疗服务及连锁药店领域的爱尔眼科、老百姓、益丰药房和大参林等;6)精准医疗大发展下的金域医学、艾德生物等。