东方证券(600958)：投资业务亮眼 股票质押业务拖累业绩

公司发布三季度业绩：2019 年前三季度累计实现归母净利润17.41 亿元，较去年同期9.04 亿元同比增长93%。加权平均ROE 3.31%，同比增加1.57个百分点。单季实现归母净利润5.32 亿元，同比增长183%。

    受益市场回暖，投资业务增厚利润，优势显著2019 前三季度公司累计实现营业总收入136.1 亿元，同比增加107%。扣除主要由大宗商品交易形成其他业务收入后的调整后营业总收入为70.3 亿元，同比增加51%。其中实现投资收益及公允价值变动合计29.9 亿元，去年同期为-0.37 亿元，占当期调整后总收入比例42.5%，占比持平今年上半年。

    拆分费类收入：单季资管业务收入同比复增，经纪业务呈韧性2019 前三季度公司累计实现手续费及佣金收入（含经纪、投行及资管）32.9亿元，同比减少17%。经纪、投行、资管收入分别占调整后营业总收入16%、10%和19%，与半年报数据持平。资管业务上半年因受去年同期到期确认大额附加管理费及业务报酬形成影响，同比呈下降，三季度单季同比增长7%。经纪业务呈现韧性，Wind 显示三季度单季两市日均成交金额4656 亿元，环比下滑21%，公司经纪业务手续费收入单季环比下滑7%。投行业务收入持续回落，单季同比减少9.1%。证监会公告，截至10 月25 日，东方花旗共有IPO 上报项目7 家。

    股票质押业务规模压降，风险暴露减值计提拖累当期利润公司公告因股票质押业务中标的大连控股被证监会终止上市，计提单项信用减值准备约4.59 亿元，减少公司9 月净利润约3.45 亿元。前三季度公司累计计提信用减值达9.33 亿元。根据公司半年度披露，股票质押业务余额降至240.5 亿元，从三季度财报看，买入返售资产合计236 亿元，较二季末273 亿元同比减少14%。

    投资建议：公司有望在行业杠杆率提升中释放弹性行业核心催化剂是流动性和监管政策，当前流动性合理充裕，政策鼓励行业创新，行业ROE 有望提升，亦有利于公司释放业绩弹性。公司为综合类中大型证券公司，资本实力较强，投资基因强大，兼备特色和成长性。质押业务风险证逐步暴露化解。预计公司2019-2020 年分别实现净利润23.3、25.0 亿元，对应年末PB 1.31x、1.30x。行业发展获多项政策支持，公司资本及综合业务能力排名行业前列，有望迎来发展新机遇。公司估值回升有望至估值中枢。维持A 股2019 年1.6xPB，对应合理价值12.18 元/股，H 股2019 年0.7xPB，对应合理价值5.92 港元/股，维持公司A/H 股“买入”评级。

    风险提示：

    宏观经济大幅下行；资本市场大幅波动导致公司投资类业务收益不达预期及减值损失增加；科创板挂牌进度不及预期导致投行及直投业务业绩释放；股票质押类业务风险爆发计提减值增加等。