2019年重点房企三季报综述：销售拿地融资集中度全面提升

核心观点

    重点房企三季报业绩增速虽然有所放缓，但是已售未结储备充裕且盈利质量维持高位，我们认为全年业绩增速预期修复。前三季度销售、拿地、融资集中度依然在进一步提升，头部优势预计进一步凸显。去年四季度以来公募基金地产股持仓比重连续三个季度下滑，我们认为地产股的低估值、业绩增长潜力以及持续增长的股息率都能构筑四季度配置机会，建议优选融资渠道更为通畅、直接融资依赖度较低的房企：万科A、金地集团、华发股份、中南建设等，存量市场核心品种：中航善达、大悦城等。

    业绩：业绩增速有所放缓，盈利质量维持高位

    2019 前三季度总体房企营收同比+23%，增速同比-7 个百分点；归母净利润同比+13%，增速同比-29 个百分点。结转季节性放缓导致总体房企收入保持稳定，但利润增速明显回落，我们认为这和公司的结转节奏有关，预计2019 年全年的业绩增速会有所修复。其中，龙头房企业绩延续稳健表现，四季度结转高峰有望推动归母净利增速重回20%以上区间；中型房企业绩增速小幅回落，营收和归母净利增速依然高于2018 全年，且归母净利增速赶超龙头房企，业绩弹性依然强势。

    销售：回款增速略有放缓，规模优势依然明显

    以“销售商品提供劳务收到的现金”为口径衡量房企销售，2019 年前三季度总体房企同比+10%，增速同比-17 个百分点。龙头、中型、小型房企该指标占比57%、36%、7%，其中龙头占比同比提升1 个百分点，小型房企占比下滑1 个百分点。2019 年1-9 月全国商品房销售金额同比增长7.1%，2018 年增速为12.2%，比2018 年有所下滑，但下半年以来行业销售韧性超出市场预期。我们认为销售韧性源于推盘营销力度的加大以及去化率的相对平稳，销售集中度依然稳健提升。

    扩张：融资制约效应明显，龙头房企加大逆周期投资

    以“购买商品接受劳务支付的现金”为口径衡量房企扩张，2019 年前三季度总体房企同比+16%，增速同比-4 个百分点；以该指标除以“销售商品提供劳务收到的现金”为口径衡量房企拿地强度，2019 年前三季度总体房企为76%，同比+4 个百分点。5 月份以来的融资收紧对房企再投资预期的影响逐渐兑现，杠杆率偏高的中型房企扩张速度下降更为明显。我们认为随着行业融资监管持续，具备融资优势的优质房企有望把握新一轮的行业供给侧改革机遇，为集中度的持续提升奠定基础。

    融资：总体杠杆持续抬升，龙头房企保持最优

    2019 年前三季度总体房企筹资活动现金流入总额15408 亿元，同比增长3%；总体房企有息负债规模31707 亿元，较2018 年末增长8%；总体房企净负债率为102%，较2018 年末上升6 个百分点，龙头、中型、小型房企分别+17、-6、+4 个百分点。融资收紧叠加龙头加大逆周期投资力度，总体房企杠杆率持续抬升，货币资金短债覆盖倍数小幅回落，资金链依然承压。其中龙头房企虽然加大扩张投资导致经营现金流净额转负幅度扩大、短期负债率上行明显，但杠杆率和现金覆盖倍数依然保持梯队最优。

    风险提示：行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性；行业基本面下行风险；部分房企经营风险。