债券市场深度专题：“宽货币”预期有多强?来自重仓券的答案

发行端的两大特征：1）定制型债基再受青睐，配置不再“执念”于利率债，持仓天平有逐步向信用债倾斜的迹象。2）债基存量扩张迅猛，恐难持续债基存量扩容幅度远超其他基金类型，但近期新闻指出债基审批或将受限，原因可能有二，一是有倒逼资金回归银行，便于监管的考虑，二是银行投债按规定纳税，有利于填补减税造成的空缺。

    全体基金资产配置：股票和现金持有占比回升，唯独债券持有比例出现下滑？与两方面因素有关，一是债券存量持仓比例已经较大，公募基金转配其他资产后，存量占比在边际上会出现下滑；二是持仓市值居首的同业存单，持仓占比稍有下滑，就可能拖累整体持债。

    择券策略的微妙变化，利率与信用的平衡术。1）货基继续增持信用债做收益同时，重新配置金融债和存单，前者的重配与国开国债价差的走阔有一定关系，后者幅度不大，收益率偏低是主要制约，2）非货基：政策性金融债挂仓再创新高，但增量已经有所放缓，这与新债基持有利率债比例下滑相对应，而信用债配置回暖，久期相对适宜的中票成机构青睐的品种。

    重仓券的寓意：宽货币的预期强烈，提前“占坑”博收益

    1）为何波动越大，重仓利率债持仓久期越长？目的在于博弈“宽货币”的落地。7月经济和金融数据联袂走弱，加之通胀尚未超出预期，货币政策再次宽松“呼之欲出”。事实上，今年以来，信用债难以下沉资质，又无法通过大幅加杠杆赚钱的背景下，寄希望于“吃资本利得”的投资者不少。7月下旬至8月，基本面演绎的颓势为投资者提供了一个抓波段的窗口，待配资金提前布局在利率债，但又顾忌流动性压力，所以持仓基本集中在长端利率债，而非超长债品种。

    2）信用债：“平平淡淡”是主题。AA等级持仓久期恢复，得益于机构增持“被错杀”个券；产业债持仓久期亦有拉，但多集中在煤炭、钢铁以及AAA等级房企上，前两者又以地方国企为主

    综上所述，3季度公募基金持有利率債規模再次增加，非货基持有政策性金融债占比刷新历史新高.并且，利率債持有久期普遍拉长，主要体现在流动性尚佳的长端国债层面。波动越大，利率债久期越长，存量規模越大的背后蕴含的是机构博弈“宽货币”在3季度落地。而近期债市持续下跌，也是源于降准降息预期落空后，负面因素叠加时，机构浮盈兑现与止损共振的结果。信用债配置有所回暖，但亮点不及利率债多，其中，AA等级城投债持仓久期恢复，与流动性分层的扰动平息，被“错杀”的个券成为债基争抢的焦点；产业债虽有增持，且有拉久期行为，风格却仍然被局限在钢铁、煤炭和AAA等级房企当中，折射的也是机构担忧终端需求不振，企业业绩难以防御信用风险

    风险提示：监管政策超预期，债基出现大规模抛售