苏交科(300284)：剥离TA后盈利水平大幅提升 付款放慢导致现金流好转

事件：公司前三季度（19Q1-3）实现营收35.18 亿元，同比减少25.17%；归母净利润4.23 亿元，同比增加15.64%；扣非后归母净利润4.24 亿元，同比增加19.71%。

    出售TA 导致收入明显下降，19Q3 单季收入降幅有收窄趋势。公司19Q1-3母公司营收同比仅减少2.00%，而整体营收同比减少达25.17%，我们认为或是受TA 剥离以及减少工程承包业务影响所致。分单季度来看，公司19Q1、19Q2、19Q3 单季度营收增速分别为-19.38%、-35.39%、-18.16%，降幅有收窄的趋势。19Q1、19Q2、19Q3 单季度归母净利润增速分别为24.22%、17.84%、10.98%。

    剥离TA 后盈利水平大幅提升，付款放慢导致现金流好转。19Q1-3 公司毛利率38.75%，同比上升9.81pct，我们认为是出售毛利率较低的TA 以及减少工程承包业务所致。期间费用率为18.21%，同比上升2.24pct。其中，销售费用率2.10%同比降低0.05pct；管理费用率10.89%同比上升1.67pct，主要是收入下降所致；研发费用率3.66%同比上升0.90pct；财务费用率1.56%同比下降0.28pct。19Q1-3 发生资产减值损失和信用减值损失共计-1.70 亿元，同比增加20.57%。整体来看，19Q1-3 公司归母净利率12.02%，同比上升4.24pct。19Q1-3 经营性现金流净额为-5.85 亿元，同比上升36.27%，主要是付款方面导致（收现比82.41%同比下降5.26pct，付现比50.42%同比下降9.40pct）。

    第2 期事业伙伴计划（第3 期员工持股计划）已完成购买，完善长期激励机制。公司第3 期员工持股计划已在二级市场累计买入547.74 万股，占公司总股本的0.56%，成交金额为4779.29 万元，成交均价为8.73 元/股，公司第3期员工持股计划已完成股票购买。

    大力发展环境业务，此业务有望成为新增长点。环境业务是公司重点发展的战略业务之一。2019 年上半年，公司环境业务发展较好，承接额较2018 年同期增长了2.6 倍。同时，子公司江苏益铭检测科技有限公司在江苏地区新增幅射检测资质，在山东地区获得CMA 质，在七个地区的试验室完成38 类754 项参数扩项，检测业务能力有效提升。

    盈利预测与评级。公司作为基建设计龙头，激励机制完善，是业内少有的业绩保持稳定较快增长的优质标的；同时，公司正在加速布局环境监测、智慧交通等新业务。我们预计公司19-20 年EPS 分别为0.74 元和0.88 元，给予其高于可比公司平均估值的2019 年13-15 倍PE，对应合理价值区间9.62-11.1 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。海外业务不达预期风险，并购整合风险。