策略周报:为何上证综指十年没涨?

类别:策略 机构:海通证券股份有限公司 研究员:荀玉根/钟青 日期:2019-10-20

核心结论:①上证综指十年没涨跟指数编制有关,万得全A 十年累计涨58%,08 年低点来年化涨幅11.7%,与名义GDP 的年化增速一致,股市长期由基本面决定。②展望一年,上证综指2733 点附近是牛市第二波上涨起点,对应波浪理论的3 浪,逻辑是企业盈利见底回升,经济平盈利上。③初期的折返跑未完,行情加速需确认基本面和政策面向好,岁末年初是个窗口期,银行先启动,中期科技和券商更优。

    上证综指十年没涨跟指数成分有关。过去十年上证综指没涨,而其他指数涨幅可观。上证综指不涨,这主要源于指数的编制问题。上证综指是按成分股总市值加权计算,而万得全A 指数是按流通市值加权计算。这使得上证综指中传统产业权重过高。如金融地产、食品饮料、石油石化、交运等传统行业在上证综指成分股中市值占比达63%,而这些行业在全体A 股中占比仅44.6%。拉长时间,股市的收益率与基本面高度相关。如果从08 年低点开始,用更能代表股市的万得全A 指数来计算,近10 年A 股指数年化涨幅与同期名义GDP 增速已经接近。从08 年低点以来,万得全A 从1207 点涨至目前4089 点,年化涨幅11.7%,与08 年以来名义GDP 增速年化增速约11%相近。

    这轮牛市第二波上涨需基本面支撑。重申上证2733 点是牛市第二波上涨起点。今年1-8 月上证综指2440-3288-2733 点是牛市第一阶段,即孕育期,市场形态是进二退一,类似2005 年下半年。根据库存周期和政策时滞,我们预计上市公司利润同比19Q3 见底,之后进入一年半左右回升周期,即经济平盈利上,因此,上证综指2733 点附近很可能是牛市第二波上涨的起点,对应波浪理论的3 浪,即牛市主升浪。19Q3 是本轮盈利的底部,未来盈利回升支撑行情。我们预计上市公司净利润同比19Q3 见底,2020 年回升至10-15%。借鉴历史,牛市第二波上涨需要确认基本面或政策面向好。基本面上,具体的确认要跟踪月度数据,如10-11 月的PMI、工业增加值、库存数据等。政策面上,货币政策方面,随着9 月欧美央行降息落地,不排除后续MLF 利率下调。

    应对策略:耐心布局。牛市第2 波上涨初期折返跑是布局期。我们前期多篇报告分析过, 1 月4 日上证综指2440 点是牛市反转点, 上证综指2440-3288-2733 点,是牛市第一阶段的进二退一,上证综指2733 点附近很可能是牛市第二波上涨的起点,对应波浪理论的3 浪,即牛市主升浪。牛市第二波上涨需要基本面、政策面共振,初期在确认基本面或政策面变好前市场会有反复,如同跑步加速前在起点附近折返跑做热身,市场需反复震荡盘整后才会加速上涨。最近2 个月整体是折返跑的盘整,借鉴历史,这是牛市第二波上涨初期的特征,真正的加速需要确认基本面或政策面向好,四季度后半段到明年初,即岁末年初是个窗口期。牛市第二波加速上涨突破第一波高点,通常靠银行引领,这次冲破3288 点也需要银行启动,此外,回顾历史,岁末年初时银行地产往往有异动行情。着眼于整个主升浪,价值搭台之后最终还是成长唱戏,12 年底、14 年初、18 年初三次银行地产大涨后,科技代表成长股表现更强。

    风险提示:向上超预期:国内改革大力推进,向下超预期:中美关系恶化。