华正新材(603186)首次覆盖：国产替代加速 有望再造一个“罗杰斯”

核心结论

    覆铜板业务是公司基石，排名位居内资厂商前列。公司2018年覆铜板业务收入占比达到67.0%，构成公司55.8%的毛利收入，是公司毛利的第一大支柱。

    全球覆铜板124亿美元市场规模，覆铜板整体格局分散，华正新材全球市占率1%，在内资厂商中位居前列，成长空间较大。

    公司卡位中端松下M2、M4对标牌号的高速覆铜板市场，迎接结构性机遇。

    松下领跑高速覆铜板市场，MEGTRON系列产品已成业内技术标杆，我们估算松下对标牌号M6市场的毛利率高于M4产品市场5-10 pct。英特尔下一代x86服务器将采用M6以上等级的高速覆铜板材料，推动第二、第三梯队（市占率5-10%）台资厂商产能结构性切换至M6、M7牌号对标的高利基市场，将导致中低端M2、M4产品线产能结构性紧缺。此外，下游大型5G基站设备商有望采用M2材料方案，重新提振M2产品市场。华正新材卡位M2、M4中端产品线，或将受益于结构性机遇。

    高频覆铜板加快国产替代进程，有望再造一个“罗杰斯”。高频覆铜板受5G需求拉动，目前美国厂商罗杰斯占有高频覆铜板市场50-70%的份额，热门型号面临供不应求的状态，难以满足2020/2021年全球基站AAU高频覆铜板的133.6/255.5 万平的新增需求。国内厂商华正新材与生益科技（600183.SH）的产能配套能力、产品定价、订单交付时间将远优于罗杰斯，将替代罗杰斯现有的供应链地位，形成“双子星”格局，华正新材蓄势待发。

    投资建议：我们预测公司19-21年营业收入分别为18.51/27.69/32.01亿元，EPS分别为0.81/1.47/1.82元，考虑公司高频覆铜板大客户验证加速，打开中长期成长空间，给予公司行业平均2020年35倍市盈率，目标价为51.45元，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：下游客户验证不达预期、高频高速覆铜板扩产不达预期、行业竞争格局激烈、覆铜板行业景气度下行、原材料价格上涨