造纸四季度前瞻:看好文化纸&废纸浆盈利提升 资源优势推动行业整合

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:鄢鹏/蔡方羿/徐皓亮 日期:2019-10-17

  文化纸:行业高景气,盈利上行

      四季度是文化纸需求旺季(下一年春季教材印制、节前社会需求备货),叠加党建书籍需求景气度较高,目前文化纸企订单充足;同时,行业库存处于低位,看好本轮提价行情落地(前期计划上涨100-200 元),文化纸盈利仍有阶段性上行空间。不过值得注意的是,本轮提价更多受旺季拉动,考虑行业盈利已处于历史较高水平,且2020 年过年较早,伴随淡季提前到来或对盈利造成扰动。

    包装纸:新产能密集投放,龙头份额加速提升

    当前景气度承压,主因新产能密集投放,如山鹰、玖龙等在2019 年下半年均有新产能释放,从需求端看,箱板瓦楞纸实际消费量稳定,我们采用【纸品产量-出口量+进口量-社会库存变化-纸企库存变化】来观测国内实际消费,1-8 月箱板瓦楞纸同增5%(来自卓创资讯);考虑行业库存依然偏高(截至8 月底,各区域库存普遍在2-3 周,库存中枢为14 天),预计四季度纸品盈利提升空间有限。对于头部企业,伴随内外废价差扩大,料凭借成本优势加速市场整合。

    木浆:高库存背景下,价格低位震荡

      目前全球木浆库存偏高(截至8 月底,全球针/阔叶浆的企业库存为37/62 天,中枢值为30/40 天),且全球经济疲弱,中/美/欧PMI 均处于荣枯线之下,或抑制全球用浆需求,木浆提价存在较大难度;同时浆价下行风险亦不高,主因年内木浆新增产能有限,且当前浆价已触及部分海外浆企龙头的现金成本线,若浆价下跌势必带来停机增加,进而抑制浆价的进一步下跌。

    废纸:进口配额大幅收紧,价格中枢上移

      根据目前外废额度推算,全年外废核发总量或下降30%,预计9-12 月外废可进口量约400 万吨(去年同期为710 万吨);同时,截止8 月底纸企废纸库存仅4.5 天,为历史低位(去年同期为7.5 天),打包站亦库存较低,我们判断,受下游旺季行情催化,废纸供应压力或持续提升,四季度国废价格中枢有望上移。

    投资建议

      当前造纸板块的盈利基本筑底(除文化纸盈利在高位),大企业的综合运营成本要明显低于中小企业,因而随着新产能投放,行业集中度仍有进一步的提升空间,龙头纸企的中长线投资价值凸显。展望四季度,预计废纸浆和文化纸盈利可继续扩大,首推太阳纸业,同时重点关注箱板瓦楞纸龙头,如山鹰纸业等。

      风险提示: 1. 宏观需求趋弱,抑制用纸需求

      2. 外废管控政策不及预期;海外木浆价格大幅下滑。