正泰电器(601877)2019年中报点评：低压电器经营稳健 光伏业务快速增长

　　事项：

    　　上半年营收增长21.22%，剔除去年转让电站影响净利润增长19.35%。公司上半年营收144.28 亿，同比增长21.22%，归母净利润17.84 亿，同比增长0.08%，扣非后归母净利润17.29 亿，同比下降3.09%，若扣除去年公司出售电站股权带来投资收益的影响，公司上半年归母净利润同比增长19.35%。

    　　评论：

    　　低压电器业务收入增长10.4%，毛利率同比提升。公司低压分部收入86.42 亿，同比增长10.4%，毛利率34.18%，同比提升1.05%。公司进一步强化渠道优势，上半年新增10 家核心经销商与400 家二级分销增设与授牌。公司强化行业营销与终端大客户拓展，上半年战略大客户业务订单同比增长超170%，通讯业务订单同比增长近50%，电力局控、建筑工程业务订单均实现增长超 30%。

    　　此外，公司不断加速海外市场拓展和渗透，与全球知名企业建立战略大客户业务，取得了俄罗斯石油开采公司配电项目、威立雅巴林海水淡化项目、韩国储能项目等典型工程，不断突破南非、沙特、乌拉圭、秘鲁等电力局招标项目。

    　　光伏业务收入增长46.7%，EPC、户用业务持续增长，电站业务经营稳健。

    　　公司光伏新能源业务实现收入56.19 亿，同比增长46.70%。公司积极参与光伏发电项目全国竞价，上半年中标350.68MW的分布式电站和300MW地面电站，总量合计650.68MW，为下半年积累了丰富的项目储备。公司整合户用市场优质渠道资源，积极布局山东、河北等省份，上半年新增户用安装并网343MW。

    　　公司在海外市场EPC 业务持续增长，为韩国、越南电站提供了EPC 服务均顺利并网，去年开工的荷兰光伏电站也按计划进行。公司传统的电站运营业务经营稳健，截止6 月底公司光伏电站装机容量为2.72GW，较去年同期增长32.54%，其中集中式电站装机1.15GW，分布式装机1.57GW，运营业务电费收入10.08 亿，同比增长5.35%。

    　　期间费用率同比降低，经营性现金流受EPC 业务影响同比下降。公司上半年销售和管理费用率分别为5.84%和4.24%，同比降低0.02%和0.67%，研发投入3.50 亿，同比增长17.45%。公司存货35.85 亿，较年初显著下降23.02%，主要是未完工EPC 合同因收入确认减少了9.88 亿，应收帐款100.11 亿，较年初增长39.54%，主要因公司电站EPC 工程增加较快，受此影响经营活动现金流为9.90 亿，同比下降5.42%。

    　　盈利预测、估值及投资评级。由于公司低压电器业务增速低于预期，我们下调公司的盈利预测，预计2019-2021 年归母净利润为39.56、45.51、52.63 亿元（此前预计2019-2020 年归母净利润43.79、51.76 亿），同比增长10%、15%、16%，EPS 为1.84、2.12、2.45 元，对应估值为12、11、9 倍，考虑到公司的行业龙头地位，参考同行业估值水平，给予目标价30 元，对应2019 年16 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：宏观经济增速下滑，大宗商品价格快速上升，光伏补贴超预期下降。