好莱客(603898)18年及19Q1财报点评：渠道优化叠加品类拓展 绑定齐家网探索泛家居成长道路

投资要点：

    事件1：4/15 公司发布2018 年报，报告期内实现营业收入 21.33 亿元，同比增长14.46%；归母净利润 3.82 亿元，同比增长9.84%；扣非后归母净利为3.08 亿元，同比下降4.33%。

    事件2：4/15 公司发布2019 年一季报，实现营业收入3.6 亿元，同比增长5.2%，归母净利润3842.7 万元，同比增长8.17%，扣非后增长6.11%。

    19Q1 业绩环比改善，订单转暖有望在Q2 体现。行业基本面承压，18Q4单季度同比仅增长0.5%，经营放缓拖累全年收入增速；地产的边际改善带动19Q1 订单量环比回暖，3 月份接近双数增长，但在去年同期高基数的影响下，19Q1 仅维持5.2%的增速。从预收情况来看，19Q1 的预收账款同比增长40.6%，订单的改善有望体现在19Q2 的收入增速中。

    新品类拓展贡献增量业绩，立足零售渠道开启新渠道建设。公司逐步由单一品类增长转向多品类并行，加快橱柜、木门等新品类的建设。18 年衣柜实现19.86 亿元（+10.76%yoy）；新品橱柜实现营收2470 万元，已在超500 家门店完成上新样，基本保持盈亏平衡；木门实现营收707.95 万元。新品培育进展顺利，有望在下半年体现出对业绩的贡献。此外，公司全面提升产品、设计和服务能力，中高端产品的比例逐步提升，产品力对客单价形成有力的支撑作用。渠道建设在立足零售渠道的同时，增量渠道的开拓也不断进行。2018 年公司经销渠道收入19.92 亿元（15.47%yoy），经销商门店同店增长约 13%，主要来自于客单价不断提升（约 10%yoy），显示出门店在形成厨柜-衣柜-木门-全屋配套的一站式产品体系后，品类联动对客单值的贡献作用。公司逆势加大对经销渠道的资源支持，将重点更多放在终端管理能力，细化用户运营，以充分挖掘零售渠道的效用，并逐步优化经营效率。19Q1 的客流已环比企稳，预计Q2 稳中向好的趋势可期。新渠道方面，公司不断探索新零售渠道的营销模式，通过社群、电商平台、家装渠道等多元渠道获取流量。电商平台收入倍增，目前已实现订单转化率超过 10%且呈现持续攀升趋；家装渠道报告期内累计建店逾 200家。预计增量渠道对收入增长的拉动作用也将在今年逐步体现。

    与齐家网深度合作，整装探索有望取得较大进展。公司4 月8 日公告称，与齐屹科技（齐家网）达成了战略合作，双方将通过股权绑定并成立合资公司的方式进行深度战略合作。齐家网是中国最大的网上室内设计及建筑平台，流量优势明显。公司有望承接齐家网的C 端流量和核心家装公司资源，采取独立大家居服务商+新设立品牌的方式探索整装模式。这样的方式既可节省公司的投入，也有效解决经销商的利润分配问题，预计今年内公司在整装方向上有望实现较大进展。

    毛利率稳中有升，费用率提升幅度较大。2018 年公司综合毛利率40.52%，同比增长0.89%，稳定的中高端产品结构保证公司的毛利率处于行业内较高水平。在公司投入资源换发展的战略下，2018 年各项费用率提升幅度较大，销售费用率上升2.96pct 至21.03%，管理费用率上涨1.32pct 至6.55%，主因系新增品类培育和宣传投入较大。预计今年仍将保持小幅上浮趋势。

    盈利预测与投资评级：预计公司2019-2021 年实现营业收入分别为24.86亿元、28.51 亿元和32.32 亿元；净利润分别为4.39 亿元、4.94 亿元和5.52 亿元，EPS 分别为1.40 元、1.57 元和1.76 元，对应当前股价的PE分别为14.37x、12.77x 和11.42x。首次覆盖，给与公司“推荐”评级。

    风险提示：原材料价格加剧的风险、市场竞争加剧的风险