传媒：由试玩广告、MCN 透视强变现的营销逻辑

试玩广告、MCN 背后是广告+游戏、广告+电商的一体化需求。在广告主品效合一以及营销公司转型的诉求下，我们认为从变现的角度，未来基于新媒介的内容营销服务将不断深化，囊括消费决策全链条。1）广告+电商：电商对应营销大框架下的“结果”，品效合一趋势下将进一步强化营销与电商之间的关系，具体表现为营销向电商及电商向营销正反两大渗透趋势；2）试玩广告开启流量变现新途径，预计对游戏行业买量市场的竞争格局产生影响，将有两类业务形态的演变，即广告由创意向技术延伸、游戏向广告业务拓展。

    新的分发格局下，我们看好三类受益公司：

    代理型公司：移动互联网一支独大致使传统营销代理公司毛利率逐年下降，而现今存量竞争带来新的广告投放方式，利好原有被压迫的代理型公司修复毛利率。受益逻辑是营销公司升级营销的业务范围及深度，其最大的资源禀赋是更接近上游的广告主与预算，上可拓展更多营销模式如切换预算至高毛利率的MCN 营销等，下可渗透入广告主销售环节如电商代运营。同时，包括新型代理公司（如元隆雅图）直接切入新的营销方式。

    内容制作方：上游更靠近供应端的内容制作方或媒体型公司，背靠专业的内容制作能力及科班出身的艺人资源降维做短视频、网红直播，服务于MCN，从内容分成向上可切入广告市场，向下可切入供应链，代表如芒果超媒、中广天择。

    代运营公司：本质上是线上大型代理商，向上切入广告市场，营销、销售环节合二为一，其优势是最接近电商平台的流量、供应链及品牌内核，甚至能为广告主提供商品包装、圈层文化的建设。比如电商代运营服务商壹网壹创为品牌方提供全链路的运营服务。

    投资建议：我们认为营销行业的受益逻辑有望持续。关注华扬联众（具备利润率弹性及拓展电商代运营业务）、浙江富润、元隆雅图、芒果超媒、中广天择、壹网壹创、新媒股份。

    风险提示：品牌主预算大幅波动、行业竞争恶化的风险。