完美世界(002624)：19年游戏净利预增35%~40% 影视受存货及商誉减值影响

事件：

    公司公告业绩预告，预计2019 年实现归母净利14.5~15.5 亿元（ YOY-9.15%~-15.01% ）， 其中： 游戏业务预计实现净利18.5~19.2 亿元（YOY+35.22%~+40.33%），影视业务预计亏损3~3.6 亿元（拟对存货计提跌价准备3.5~4 亿元、拟对商誉计提减值准备3.5~3.8 亿元/同时确认业绩补偿收益）。

    点评：

    1、公司游戏业务快速增长（净利同比增长35%~40%），2019 年新上线产品表现突出；影视业务受行业环境影响，部分商誉及存货计提减值。① 2019 年若不考虑商誉减值及补偿影响，加回存货减值的影视业务利润约-0.1~1 亿元；公司整体归母净利约18~19.5 亿元（同比略增，2018 年为17.06 亿元）。② 自2004年成立以来，公司打造了30+款流水过亿游戏，目前在运营产品40+款。2019 年公司陆续推出《完美世界》、《云梦四时歌》、《神雕侠侣2》、《我的起源》、《新笑傲江湖》（12 月上线/收入递延至2020 年）等多款精品手游，流水表现突出；长周期老产品《诛仙手游》也维持较好表现。《DOTA2》《CS:GO》借力电竞赛事，口碑及人气双收。2019 年公司游戏业务预计实现净利18.5~19.2 亿元（YOY+35.22%~+40.33%）。2020 年1 月新上线《梦间集天鹅座》。③ 2018-2019 年全国备案电视剧分别为1231 部/905 部，影视供给侧改革持续进行，减量提质成为主流。公司2019 年确认了《青春斗》、《筑梦情缘》、《趁我们还年轻》、《老酒馆》、《山月不知心底事》、《河山》、《鳄鱼与牙签鸟》等剧集。

    同时，拟对存货（部分可变现净值低于账面成本）计提跌价准备3.5~4 亿元（最终金额待审计），拟对商誉（2017 年收购同心影视/青春你好团队形成商誉6.98 亿元）计提减值准备3.5~3.8 亿元（将确认业绩补偿收益、预计二者抵消后对公司业绩无重大影响）。随着剧集上下游价格逐步回归理性，公司积极调整应对、消化库存，关注未来剧集确认进度，包括《暴风眼》、《冰糖炖雪梨》、《半生缘》、《霍元甲》等。

    2、展望未来，公司游戏储备丰富，包括多款大IP 产品值得期待。Steam 中国平台及电竞业务有序推进中，海外发行团队积极整合全球研运资源。顺应新技术变革，积极布局云游戏、AR/VR等应用，进一步发挥公司在重度/大屏游戏的研发经验优势。①手游储备：《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《新神魔大陆》等，涵盖MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌等类型，涉及未来科幻、二次元、古代神话、西方魔幻、东方仙侠等题材，融合开放世界、沙盒等元素。② 端游储备：《新诛仙世界》（次世代）；主机游戏储备：《完美世界主机版》；端游+主机双平台储备：《Torchlight Frontiers》、《Magic Legends》、《非常英雄2》等。③ 公司自2016 年开启云游戏布局，目前旗下多款游戏产品已经快速入驻国内三大电信运营商、华为云电脑等主流云游戏平台，实现《诛仙手游》、新《武林外传手游》、《神雕侠侣2》手游、《梦间集》等产品的云端试玩，计划提供的云游戏产品类型也由手游向端游、主机游戏延伸。同时，公司也与谷歌Stadia 等展开在云游戏内容、平台技术方面的合作。

    3、盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021 年归母净利分别为15.12/23.62/26.31 亿元， 对应当前PE 分别为42/27/24X，维持“推荐”评级。

    风险提示：游戏及影视行业政策风险，竞争程度加剧，老产品生命周期不及预期，新产品上线进度及市场表现不及预期，用户获取成本及IP 价格进一步上涨，核心人才流失，玩家偏好改变，新技术变革不及预期，公司治理/资产减值/解禁减持风险，市场风格切换等。