司太立(603520)：业绩略超预期 造影剂API+制剂新增长可期

事件：公司公告，预计2019 年实现归母净利润1.70-2.10 亿元，同比增长81.48%-124.18%；扣非净利润1.65-2.05 亿元，同比增长73.36%-115.38%。

    业绩略超预期，造影剂API+制剂新增长可期。公司预计2019 年实现归母净利润1.70-2.10 亿元，中位数1.90 亿元，超出之前市场预期的1.70-1.80 亿元。

    业绩略超预期，我们预计公司整体产能处于供不应求状态，工厂均满负荷生产，展现出国内造影剂行业以及公司下游客户的高度景气。我们认为，国内等新兴市场快速增长的景气有望持续2-3 年，而海外市场的长期替代空间广阔，深耕造影剂行业的司太立未来增长动能充足。公司的新产能已于2019 年下半年开始试生产，目前等待各国官方及客户的现场核查，2020 年有望逐步迎来产能释放。此外，2020 年有望看到公司造影剂制剂产品的获批，目前碘帕醇已经完成技术审评，等待最后现场核查，碘海醇注射液已经于上半年二次发补，预计2020 年均有望获批，API+制剂新增长值得期待。

    造影剂API 龙头地位稳固，产能释放分享行业景气红利。

    1、API 产能释放在即，下游需求旺盛。需求端：国内市场核心客户恒瑞的终端制剂快速增长。海外市场仿制药占比低，发展空间广阔，。供给端：产能瓶颈破除在即。公司核心产品碘海醇的产能由目前的650 吨增加至1330 吨；碘克沙醇200 吨至400 吨；碘帕醇由250 吨至500 吨，整体产能扩张一倍，保障后续的持续增长。新生产线已经于2019 年中开始试生产，考虑客户变更生产基地以及生产线审计，预计2020 年新产能开始放量。公司于2018 年收购竞争对手海神制药，扩充产能的同时巩固龙头地位。我们认为在规模效应、客户粘性以及时间成本三重壁垒下，司太立有望持续保持造影剂的龙头地位。

    2、国内制剂迎来收获期，海外市场多点布局。国内市场：目前已申报4 个主要碘造影剂产品，其中碘帕醇已经完成技术审评，等待最后现场核查，碘海醇注射液已经于上半年二次发补，预计2020 年均有望获批。公司产品按照新4类申报，一旦获批将视同通过一致性评价，在当前全国集采持续推进的背景下，公司制剂销售能力的短板被弱化，制剂产品获批后有望凭借集采实现放量。海外市场：在重点大客户所在地区以外的国家，公司积极布局自有制剂的销售。

    此外，公司收购的海神制药旗下子公司IMAX 爱尔兰已经取得欧盟多国的碘海醇注射剂批文，目前通过海外CMO 企业生产代工。后续随着上海司太立逐步通过海外认证，双方的协同效应有望体现。

    盈利预测：我们预计2019-2021 年公司营业收入13.31、15.63 和19.72 亿元，同比增长49.46%、17.40%和26.22%。归母净利润1.87、2.56 和3.70 亿元，EPS 分别为1.11、1.52 和2.21 元，同比增长99.88%、36.67%和44.77%，目前股价对应2019-2021 年估值分别为41/30/21 倍。考虑公司处于快速发展及竞争格局良好的造影剂行业，叠加自身产能释放和制剂发展的快速增长，维持“买入”评级。

    风险提示事件：原材料与原料药价格缺口缩小的风险；销售客户集中的风险；ANDA 获批或销售不达预期的风险；披露预测方法及结果的局限性。