迈瑞医疗(300760):新基建+新业态 “迈”上新台阶

类别:创业板 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:孙建 日期:2022-07-04

  报告导读

      我们认为,迈瑞医疗作为国内医疗器械最大的平台型企业,在国内医疗新基建和全球疫情带来应急设备采购需求的新商机下,公司国际化拓展特别是高端客户突破方面迎来了前所未有的发展机遇,同时,叠加公司新兴业务领域的持续发力,公司长期发展有望迈上新台阶。

      投资要点

      迈瑞医疗:国内收入体量最大、国际领先的医疗器械与解决方案供应商内生增长+外延并购构筑了公司成长的双引擎。迈瑞医疗成立于1991 年,主营业务主要包括生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大板块。2021 年公司营收253 亿元(约是第二名英科医疗收入体量的1.6 倍),是国内收入体量最大的医疗器械企业。我们认为,专利创新、技术升级是医疗器械企业的长久生命线,公司在收入体量快速增长过程中,对研发的重视程度及其优秀的研发能力是构成公司内生增长常年稳健的核心所在。在外延并购方面,公司注重核心技术及渠道的获取,不断拓展医疗器械的创新边界。2021 年公司完成对Hytest InvestOy(海肽生物)的收购,将IVD 业务向上游原材料拓展,我们认为有望助力公司IVD 业务缩短研发周期,同时形成全产业链竞争优势。

      公司营销网络遍布全球,疫情助力公司海外高端客户拓展加速。2020 年疫情的爆发,带来全球应急采购商机的快速释放,帮助公司在海外高端客户及空白市场拓展方面取得了前所未有的快速突破,国际市场收入增速更是达到了历史高点(YOY 41.2%,占比由2019 年42.4%提升至47.2%)。我们认为,疫情大大提升了公司的影响力和知名度,并将公司海外拓展节奏迅速提升到了一个全新的高度。未来1-2 年内,随着与这些新的高端客户合作的逐步深入,海外市场拓展有望进入到快车道。

      三大支柱业务龙头地位稳固,构筑长期成长基石1)生命信息与支持:市场地位稳固,疫情推动下,2022-2024 年收入CAGR 20%左右。生命信息与支持是公司最为核心的业务板块,其中大部分子产品如监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注泵、灯床塔等市场销售额占比均成为国内第一,市场相对成熟,地位比较稳固。我们认为,受益于新冠疫情爆发对于该板块内产品需求的激增,以及全球ICU 病房快速建设带来的需求释放,公司生命信息与支持业务收入有望继续保持20%左右的复合增速。

      2)体外诊断:IVD 是全球医疗器械子行业最大的板块,也是公司发展最快的板块,2022-2024 年CAGR 有望达24%。血球业务:2020 年下半年公司推出的BC-7500 CRP 系列血液细胞分析仪,与竞争对手形成了差异化竞争,并带动公司不断实现高端客户突破。我们认为,该产品仍处于快速放量期,有望持续拉动血球业务收入快速增长。化学发光:我们认为,公司对海肽生物(全球诊断行业公认的高品质单克隆抗体和抗原生产商)的收购,解决了IVD 上游原材料“卡脖子”问题,新产品研发进程有望得到进一步加速,同时CL-6000i、CL-8000i 等高端机将继续带领公司化学发光业务不断向高端市场突破。伴随着国内集采等因素带来的发展契机,公司化学发光业务有望成为体外诊断业务的  重要增长引擎。生化分析:我们认为,公司是国内少有的在试剂和仪器均有比较完备布局的企业,2021 年高端全自动生化分析仪BS-2800M 顺利推出,有望带动公司生化分析业务不断向高端市场渗透,并迎来较快的发展。

      3)医学影像:聚焦超声影像,高端突破趋势加速,2022-2024 年CAGR 有望达16%。公司通过收购美国Zonare 打破了外资在超声高端市场的技术封锁,高端市场渗透率也得到了稳步提升。2021 年,公司超声业务已首次超越进口品牌成为国内第二。我们认为,2021 年“昆仑R7”、“女娲R7”、TE9、M10 等多款高端产品的上市,极大地丰富了公司在高端领域的产品布局,高端市场的突破也将逐渐进入加速期,同时,考虑到新产品带来的增量贡献,我们预计公司超声业务收入2022-2024 年CAGR 有望保持在16%左右。

      医疗新基建+新兴业务拓展,打开成长天花板疫情推动医疗新基建进程加速,公司新增商机或超300 亿元。在疫情的推动下,我国自2020 年迎来了大型公立医院扩容、加速提升医院智能化以及提升县级医院服务能力等方面的医疗新基建加速浪潮。就公司可及市场而言,医疗新基建及“千县工程”带来的新增市场规模或超300 亿元。我们认为,公司作为国产医疗器械龙头品牌,其强大的产品竞争力、完善的全院级整体解决方案以及由“三瑞”系统(“瑞智联”、“瑞影云++”、“迈瑞智检”)组成的院内医疗设备的集成化管理体系,更加适合医疗新基建的需要,也能更好地支持智慧医院的建设,有望优先受益。

      持续重视新兴业务拓展,多元化布局打开成长天花板。公司在三大主线业务蓄势前行的同时,利用自己的平台、技术和渠道优势,持续加大对微创外科、动物医疗、骨科、AED 等新兴业务的重点培育。我们认为,这些高潜力业务的多元化布局和技术突破将会极大地拓展公司的可及市场和核心能力,成为公司未来新的增长极。其中,动物医疗领域:公司从人用医疗到兽用医疗,技术迁移成本低,成功经验复制更为容易,另外,动物医疗的消费属性更利于公司的业务拓展。微创外科领域:公司以硬镜为切入点,逐步完善微创外科领域布局,2021 年推出的HyPixel R1 4K 荧光内窥镜或将进一步拉动微创业务的快速发展。骨科领域:集采为公司带来了弯道超车的发展契机:公司骨科产品中标优异,相比集采前的市场份额实现了质的飞跃,公司骨科业务进入到了快速发展阶段。AED 领域:AED 普及率有望在政策的推动下快速提升,市场空间10 年内有望达到280 亿元,公司作为国内首家AED 生产厂商,有望优先受益。

      盈利预测及估值

      我们认为,随着全球医疗新基建浪潮带来医疗器械需求端的快速释放、公司在海外及高端市场的拓展加速、以及新兴业务拓展逐步打开长期成长天花板,公司有望持续保持较稳定的增长态势。基于对公司业务的拆分及分析,2022-2024年公司收入端有望达到307.36、373.37、451.34 亿元,对应同比增速分别为21.6%、21.5%、20.9%;实现归母净利润97.59、117.99、142.09 亿元,对应同比增长22.0%、20.9%、20.34%,对应EPS 为8.03、9.71、11.69 元/股,当前股价对应PE 为39、32 及27 倍。参考可比公司,首次覆盖给予“买入”评级。

      风险提示

      行业政策变化风险、新冠疫情影响风险、汇率波动风险、集采等带来产品价格下降风险、新产品推广不及预期风险。