2023年3月末宏观经济调查问卷：难实现的理想情景：加息放缓 经济软着陆

　　本报告导读 ：核心服务通胀驱动的通胀强粘性延续仍是基准情形，但债市投资者偏向较难实现的加息放缓且经济软着陆的理想情景。

    　　摘要：

    　　欧美银行体系风险尚可控，流动性工具应对空间充足。投资者对当前欧美银行体系风险中性偏乐观，尽管高利率环境下利率曲线形态深度倒挂与银行期限错配经营模式存在矛盾，但硅谷银行倒闭及瑞信危机有其特殊性。

    　　3 月欧央行和美联储分别决议加息50bp 和25bp 反映欧美央行视角银行体系韧性较强，通过流动性工具应对金融市场风险还有较大空间。

    　　核心服务通胀驱动的通胀强粘性延续仍是基准情形。半数投资者认为美国通胀韧性仍强，后续对于通胀回路路径判断的分歧一方面在于加息过程中经济衰退往往非线性，与就业及薪资情况相对同步的核心服务通胀下行的路径仍叫不明确，另一方面在于银行业风险事件推动的信贷紧缩虽有助于通过压制经济增长来对抗通胀，但商业银行自发的收紧信贷对经济景气度及通胀的影响更难以预测。

    　　投资者偏向加息放缓，经济软着陆的理想情景。投资者在美联储快速加息、小步慢走和暂停转向三条政策路径中更倾向于中间路线。在银行业风险对经济造成重大冲击前，美联储大概率将小步慢走继续加息并维持高利率直至服务通胀明显降温。同时，当前美联储面临的金融稳定与物价稳定两难的背后是金融部门和实体部门对加息敏感性的差异，对利率较不敏感的消费需求继续支撑通胀强韧性。美国通胀强粘性与高息环境暴露的金融稳定风险叠加，美国经济实现“软着陆”空间将更加狭窄。在放缓加息的情况下压制住强粘性的通胀并迎来经济软着陆是较难实现的理想情景。

    　　对出口分歧仍大，海外衰退风险或决定出口拖累程度。年内国内出口份额向疫情前均值下滑的方向较为明确，但从外需总量的角度出发对出口增速判断仍有较大的不确定性。后续美国中小银行风险是否会加剧并冲击实体经济，美国经济能否实现软着陆将决定年内出口对国内经济的拖累程度。

    　　风险提示：样本有限；问卷参与者代表性偏差；欧美银行业风险持续发酵；美国通胀回落速度不及预期。