固收利率周报：不论降息与否 需要关注交易重心切换

　　本周开市即验证，市场该如何把握交易重心？

    　　如果1 月不降息，综合历史情况观察，除特殊冲击外，央行一般不会在春节后2 月调降政策利率。真正2 月降息的只有2015 年，那次降息直接理由是PPI 连续下滑，当然1 月社融等数据也表现不佳。

    　　如果1 月和2 月没有降息，到3 月，1 季度宏观经济基本盖棺定论。合理估计，除非开门红的效果低于政策预期，否则进一步降息的可能性从内因观察会有所减弱。

    　　原因在于，按照此前易纲行长的分析框架，我们现在潜在增速大约5-6%，经济增速一旦稳定在5%以上，则降息的必要性就有所下降。

    　　我国货币政策虽然坚持“以我为主”，但外部均衡同样不能忽视。从外部均衡角度考虑，就需要考虑利率不能太低。虽然不至于我们不能降息，但是从现实出发，考虑到联储在3 月和以后可能的进一步行动，越往后降息的空间越发受限。

    　　这就是我们对央行降息的可能性分析。

    　　逻辑上，1 月降息更为顺畅，越往后，越别扭。

    　　除非开门红很差，否则，很难让市场持续对降息展开交易。

    　　如果降息，我们仍需保持审慎，毕竟一来逻辑上央行不可能保持连续降息；二来宽信用才是关键诉求，市场需要合理估计交易重心的切换。

    　　在市场降息预期起伏过程中，我们发现元旦前后利率走势实际上已经有所变化，元旦前后的利率变化意味着什么？有什么特别需要注意的呢？

    　　我们发现12 月30 日央行官网20:37:19 挂网了一则新闻：“稳”字上下功夫 增强服务实体经济能力——访中国人民银行行长易纲。对比历史，自2018 年易纲行长正式上任以来，中央经济工作会议定调宏观政策，随后易纲行长会对央行工作重心进行进一步解读，以引导市场预期（2019 年1 月8 日、2021 年1 月9 日和2021 年12 月30 日）。

    　　而开年债市交易重心的切换基本以易纲行长的讲话为节点。

    　　此次讲话重心落在通过“三个稳”（即货币信贷总量稳定增长、金融结构稳步优化、综合融资成本稳中有降）增强服务实体的能力。宽信用的指向再度明确。我们合理估计虽然没有数据支持，但是行动可能已经展开。

    　　总之我们不能忽略此次央行定调的重要内涵和对债市的指向性作用。建议市场需要合理估计目前到2 月利率阶段性调整压力。

    　　风险提示：疫情反复，社融超预期投放，地产失速下行