结构性短缺：当前信用债市场的痛点

我国信用债供给结构有何演变？

    2005-2016 年，短融、中票等不同品种信用债相继推出，助力信用债市场扩容，信用债一级发行及净融资呈陡峭式增长。

    2017 年，信用风险事件频发、企业再融资需求下降（一方面，供给侧改革下，企业盈利改善且投资扩产需求不高。另一方面，城投和房地产行业再融资环境收窄），全面信用债供需维持弱平衡。

    2018-2020 年，信用债一级发行及净融资再度走高，尤其是2020 年上半年，为对冲疫情影响，宏观经济政策整体宽松，信用债发行规模呈爆发式增长，新增融资规模再创历史新高。

    2021 年，市场尚未完全走出永煤违约事件阴影、叠加房企持续爆雷、城投融资政策边际收紧，信用市场融资有所回落。

    对比每年年初存量债券分布结构，可以发现，2016 年以后，每年新增发行仅能完全覆盖优质、短久期信用债。

    城投、产业分别有何表现？

    产业债在较长时间中为信用债发行主力军，占比虽有下滑，但始终保持在50%以上。实际上，永煤之后，产业债违约边际向好。

    城投发行占比整体抬升，已基本占据信用债发行的半壁江山，政策监管周期对城投债的发行与净融资影响较大。此外，弱资质城投主体信用债供给波动大且目前总体受限。

    可以看到，信用债的供给往往受多种因素影响，除了信用市场的完善程度、宏观经济环境、行业融资政策、行业景气度及企业投融资需求之外，不同信用环境下投资者的配置意愿也是关键因素，历史信用事件频发行业或区域在市场化的选择的被逐渐抛弃，信用融资越来越集中在优质主体中。

    当前存量信用债有何特征？

    在一级发行逐步向优质主体集中的同时，存量信用债票息更加难寻，结构性短缺成为当前信用债市场的痛点。

    风险提示：宏观经济超预期下行，地方政府债务风险暴露，信用风险持续暴露，城投相关政策超预期调整